睿中资本

史上最全逐条解读版！颠覆百万亿资管格局，新规如何影响300万金融人

作者：原创 | 时间：2018-5-7 17:44:19

总体上牢记这次新规是央行主导规则的起草，金融稳定发展委员会讨论，中央会议审议通过，作为一个部委规章制度，规格之高历史罕见。传达非常明确的信号，这次新规执行不会打折扣，彰显中央规范资管行业决心，没有讨价还价空间。

基本原则：坚持宏观审慎管理与微观审慎监管相结合、机构监管与功能监管相结合。

定义上明确了资管业务是金融机构对受托财产进行投资和管理的金融服务。

1、过渡期：延长到2020年底。对于过渡期，更应该关注的不是长短，而是内涵：即具体有哪些不符新规的行为仍能在期间存续。

从法规第29条的过渡期表述看，核心是两个内容：

（1）任何不符合新规的产品，过渡期内不能有新增量；但可以新发新产品来滚动对接旧资产。这点和笔者此前一直强调的新资金新资产和新资金老资产格局基本一致。

（2）确保过渡期结束后，不符合新规的所有产品都不再有存量；

所以对标准化资产而言，核心是过渡期之前解决估值方法和预期收益率宣传问题。对于非标资产而言，是过渡期以内确保发募集期限足够长的资金，确保在过渡期之后的所有非标产品都满足期限匹配的要求。

2．适用范围：从定义看，私募基金、财产权信托和ABS不直接适用本意见。但是，后续证监会将根据本意见制定私募相关细则——即私募基金或将仍需参照执行本意见中多数内容。鉴于资管新规只是相当粗线条的指导原则，针对不同资管领域更多具体细则，将会在未来的理财新规、信托新规和证监会细则中明确。

3．打破刚兑：核心就是资管净值化转型。受其冲击最大的将是银行理财和信托：在该要求和央行其他破刚兑规定的叠加之下，后续两者再难刚兑，尤其是理财产品的直接或变相保本将成为历史。

新规按照标与非标划分，在不存在期限错配情况下，允许非标资产和流动性较差的标准化资产用摊余成本法估值。

4．嵌套和投顾：仅能够嵌套一层（公募基金除外）。资管新规明确私募基金除另行规定参照本规则执行，明确金融机构各类产品可以嵌套私募基金。新规要求多层嵌套向上穿透识别合格投资者，这就意味着未来所有公募银行理财资金无法委外给私募基金管理人产品。但笔者认为投顾在一定程度上仍然有空间，后续银保监会需要针对投顾的具体边界界定清楚。

5．公募私募划分：参考证券法执行。从此公募银行理财的投资范围大幅度受限制，不能投资非标资产，无法投向股权性质的地方政府项目（PPP和产业基金），但是如果私募则需要家庭金融资产500万证明。公私募划分对银行理财的冲击最大，过渡期以内商业银行仍然可以按照旧的规则发行理财产品不区分公私募，但公募总体规模不能新增。

但政府出资的产业基金将可能有部分另行制定的规则。

同时银行公募和基金公募未来差异会很小，监管框架会趋于一致。

6、禁止公募产品嵌套委托私募基金管理人做委外，但是允许银行理财委外给券商资管和基金公司专户。多层嵌套的情况下需要向上穿透识别合格投资者，但一层嵌套并不会穿透识别。

7．结构化产品：杠杆率等限制要求覆盖到信托和私募股权产品（此前信托的结构化杠杆率要求较为宽松）。同时，新规禁止公募基金分级产品。且禁止结构化产品对优先级的保本保收益安排。但券商和部分私募基金是否可以采取的管理人垫资模式，新规并没有明确。

整体而言结构化产品的限制影响最大的是政府融资、房地产两大领域，对证券市场影响有限。过渡期内仍然可以按照旧规则续发结构化信托或者私募股权投资基金产品来接续存量资产，但这类产品的期限不能长于2年8个月，且存量规模不能扩大。

8．严格非标定义和尽职期限错配：

对期限错配定义更严格，即非标资产终止日不得晚于开放式产品下一次开放日。开放式银行理财将无缘非标。

结合此前银监会严格禁止委托贷款的资金来源为受托资金，禁止了资管投非标最主要的通道。而且信托贷款再2018年规模受到严格限制，少数仍然开展通道类信托贷款的机构费率大幅上涨。非标业务几乎停滞。

严格非标定义：新规明确了标准化和资产应该满足的几项标准，从资产本身流动性和估值角度，和资产交易场所角度都做了更加严格的规范。此外的债权类资产都是非标。一旦被纳入非标，则公募很难投资，开放式产品不可能投资，私募封闭式产品投资非标也受几大限制。

9．合格投资者：私募性质的资管产品合格投资者需要300万家庭金融净资产或者是500万家庭金融总资产，但我们预期后续金融机构都将选择净资产的门槛），或者个人年收入连续3年40万。门槛比当前的私募基金个人300万资产证明比实际上稍微宽松一点，大幅度高于当前信托和银行理财标准。后续能否用声明替代证明是实践中对市场影响的关键细节。

10．保本银行理财已死：但结构性存款可以继续。未来，具备衍生品交易资质的银行会加大结构性存款发行。2018年前4个月，结构性存款发行量大幅度增长，主要是为了突破存款上限的假结构性和存款增长迅猛。未来央行很可能加快存款利率市场化步伐，放开利率自律定价机制对存款利率上浮的倍数限制，从而大额存单会分流一部分当前保本理财的需求。

11．银行资管子公司将陆续成立。22万亿非保本理财将以子公司的形式发行资管产品。银行资管渠道变革开启，将加速真资管时代的到来。当前已经有招商银行、华夏银行和北京银行公开表示成立资管子公司。具体可以参见《再下一城！华夏银行设立全资资管子公司，仍有九大问题待解！》。

12．笔者认为后续将落地部分政策红利。比如后续银行资管子公司成立，公募资管产品起售金额和临柜风险评估能否突破；如果流动性控制非常严格的情况下，能否银行发行类似公募基金货币基金产品（但禁止本行垫资T+0赎回）。公募银行理财产品允许其他代销机构代销等。

----------------------------

本文纲要

写在前面
关键内容
对市场的影响
逐条解读
大资管新规新旧对比

写在前面

和2017年11月发布的征求意见稿相比，此次正式发布的版本做了以下修订：

1、私募基金适用规则更加规范、清晰

关于私募基金的适用问题，和征求意见稿的表述相比，正式稿在正文规定和答记者问中都予以了明确规定，并且表述更加规范和清晰。
值得注意的是，此次最大的变化在于对创业投资基金、政府出资产业投资基金作了另外规定。这意味着，这两类基金不适用《意见》。目前这两类基金的主要由证监会、发改委，其中以发改委尤其突出，可以看出新规起草过程中央行和发改委就这个条款进行了一些妥协。
可以预测，下一步证监会、发改委等私募基金、政府出资产业投资基金将出台相关细则，落实资管新规的各项要求。

2、过渡期延长到2020年底，而且过渡期内明确新发产品只要是为了“接续”存量资产业务，仍然可以不用符合新规，主要是为了防范清理准吨过程中的风险。较征求意见稿在过渡期问题上更加宽松，这是本次正式稿最大的亮点所在。

3、对于浮动管理费收取较征求意见稿有所放松。允许金融机构和委托人在合同中约定收取合理的业绩报酬，业绩报酬计入管理费。但笔者认为，对公募银行理财和公募基金，银保监会和证监会仍然会采取较为审慎监管规定，对于私募基金，则应当采取相对灵活的管理费收取模式，但应当禁止100%或接近100%的浮动业绩报酬模式，涉嫌刚性兑付。

4、合格投资者标准稍微有所变化，就是将之前的家庭金融资产资产不低于500万的条件额外新增了一个家庭金融净资产不低于300万。从实际操作来看，一般很难区分家庭金融净资产和家庭金融资产，因为投资人的负债数据，金融机构一般很难核实，仅仅通过声明来认定负债是唯一途径。所以这一改动影响并不大。

5、资管产品不能直接投资商业银行信贷资产，但可以间接投资受益权，具体间接投资都纳入信贷资产受益权，规则另行制定。比征求意见稿稍微弱化一点。

6、允许用摊余成本法投资的情形进行了详细列举，尤其是针对封闭式产品投资没有活跃交易场所的标准化资产，或者估值技术不可靠的标准化资产，允许用摊余成本法，只是偏离度不能超过5%。

7、严格非标定义：新规明确了标准化和资产应该满足的几项标准，从资产本身流动性和估值角度，和资产交易场所角度都做了更加严格的规范。尤其场所限定了银行间市场和经国务院同意的交易产场所。

此外的债权类资产都是非标。一旦被纳入非标，则公募很难投资，开放式产品不可能投资，私募封闭式产品投资非标也受几大限制。

8、在分级产品定义上，基本沿袭了证监会关于结构化产品的要求，但是没有提及管理人有自有资金参与认购，提供有限风险补偿，关于此前券商和部分私募基金从事的垫资操作，笔者认为并不明确违反本次新规表述，因为垫资的产品收益分配仍然是按照份额比例计算无差异。当然具体仍然有待证监会后续的落地措施。

9、分级产品的杠杆比例没有任何变化，仍然是固收类3:1，权益类1:1，其他是2：1的杠杆率。禁止公募基金和开放式私募分级。但是删除了底层单一项目，和底层股票债券占比超过50%比例的私募产品不能分级的限制，这单较征求意见稿有所放松。

10、公募基金投资范围看，和征求意见稿比，更加严格了。银行公募理财不能投资非标（是否能少量比例投非标，目前看有待细节商定），但未来看可以投资股票。所以证监会公募基金和银行公募未来高度一致。

总体而言，这吹响了一个全新时代的号角。过去10年最具活力、不断创新、野蛮生长的资管行业，终将回归本源：行业中最终可以得到认可的核心能力，最终还是将要回归到管理人主动资产管理能力和渠道方的资金募集能力，而不再是搭结构和绕监管能力。

所以笔者认为，2018年将是“资管新元年”，并开启未来10-20年资管行业全新格局。

对市场的影响

（一）债市笔者简单做一点总结：

对债券市场产生的最大影响，主要在两个角度分析：

总体而言，和征求意见稿比最大特点是在过渡期安排上宽松很多，所以笔者总体认为对市场的影响弱于此前预期，此前市场对资管新规的预期比较充分。

（二）对股票市场的资金面直接影响不大

主要是基于以下几点：

1、目前银行理财直接或间接投资于二级市场股票资金量非常小。从理财登记托管中心的数据看，权益类占比为9.47%，大约2.85万亿的规模，这其中大部分为非上市股权（比如产业基金）。

2、而且证监会从2016年开始对结构化证券的杠杆比例进行严格限制，导致除少量通过结构化证券信托外，其他银行资金很难流入股票市场。

大资管新规逐条解读

中国人民银行中国银行保险监督管理委员会中国证券监督管理委员会国家外汇管理局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见

近年来，我国资产管理业务快速发展，在满足居民和企业投融资需求、改善社会融资结构等方面发挥了积极作用，但也存在部分业务发展不规范、多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管和宏观调控等问题。按照党中央、国务院决策部署，为规范金融机构资产管理业务，统一同类资产管理产品监管标准，有效防控金融风险，引导社会资金流向实体经济，更好地支持经济结构调整和转型升级，经国务院同意，现提出以下意见：

一、规范金融机构资产管理业务主要遵循以下原则：

（一）坚持严控风险的底线思维。把防范和化解资产管理业务风险放到更加重要的位置，减少存量风险，严防增量风险。

（二）坚持服务实体经济的根本目标。既充分发挥资产管理业务功能，切实服务实体经济投融资需求，又严格规范引导，避免资金脱实向虚在金融体系内部自我循环，防止产品过于复杂，加剧风险跨行业、跨市场、跨区域传递。

（三）坚持宏观审慎管理与微观审慎监管相结合、机构监管与功能监管相结合的监管理念。实现对各类机构开展资产管理业务的全面、统一覆盖，采取有效监管措施，加强金融消费者权益保护。

（四）坚持有的放矢的问题导向。重点针对资产管理业务的多层嵌套、杠杆不清、套利严重、投机频繁等问题，设定统一的标准规制，同时对金融创新坚持趋利避害、一分为二，留出发展空间。

（五）坚持积极稳妥审慎推进。正确处理改革、发展、稳定关系，坚持防范风险与有序规范相结合，在下决心处置风险的同时，充分考虑市场承受能力，合理设置过渡期，把握好工作的次序、节奏、力度，加强市场沟通，有效引导市场预期。

金融监管研究院解读：

此条概括性表述，明确了规范资产管理业务的基本原则。

二、资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。金融机构为委托人利益履行诚实信用、勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。

金融机构可以与委托人在合同中事先约定收取合理的业绩报酬，业绩报酬计入管理费，须与产品一一对应并逐个结算，不同产品之间不得相互串用。

金融监管研究院解读：

注意，本条款只是概括性描述。允许金融机构和委托人在合同中约定收取合理的业绩报酬，业绩报酬计入管理费。对于浮动管理费收取较征求意见稿有所放松。但笔者认为，对公募银行理财和公募基金，银保监会和证监会仍然会采取较为审慎监管规定，对于私募基金，则应当采取相对灵活的管理费收取模式，但应当禁止100%或接近100%的浮动业绩报酬模式，涉嫌刚性兑付。

资产管理业务是金融机构的表外业务，金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益。出现兑付困难时，金融机构不得以任何形式垫资兑付。金融机构不得在表内开展资产管理业务。

金融监管研究院解读：

资管新规首先对资产管理行业进行明确定义。

（1）要求“金融机构不得以任何形式垫资兑付”。对此仍然有争议的地方在于，如果不是兑付困难时候，金融机构自有资金能否为资管计划提供流动性支持，尤其是对于开放式T+0赎回的类余额宝银行理财产品，当天管理人垫资模式是否可行？

笔者认为这是后续银保监会针对关联交易和流动性管理需要制定的细则内容。从风险隔离的角度，因为任何管理人垫资本，即便是第三方金融机构为管理人做授信进行的T+0垫资，一旦发生垫资后出现亏损，偿还垫资义务是管理人，类似于管理人自己为产品做垫资。从审慎角度，笔者认为应该对T+0垫资的资管产品设置多重限制，比如当天加总金额，频率和单个客户金额。

（2）【银行的保本理财何去何从？结构性存款是否正道？】

银行保本理财将成为历史。但笔者认为，银行仍然可以发行结构性存款产品，这也就不属于资产管理业务范畴，不需参照理财相关规则执行。而所有其他类型银行理财，都将纳入非保本范畴。

商业银行业务大致可分为表内业务和表外业务，两者一般泾渭分明。但此前理财业务既可以是表内，也可以是表外业务。在资产负债表中反映的理财属于表内业务，其负债端视为银行吸收的存款；而不在资产负债表反映的理财业务则属于表外业务，其负债端吸收的资金作为代理投融资款项，不计入银行表内负债。

按现在监管统计规则，判断是否入表的唯一依据是合同是否保本，如果是保本型理财产品则应当入表，如果是非保本理财产品则属于表外代理投融资类。

后续具备衍生品资质的银行会加大结构性存款发行，今年一季度结构性存款发行量大幅度上升，但同时多数属于假结构性存款，主要逻辑是过去一年多市场利率一路飙升，但央行一直维持存贷款基准利率不变，受市场利率定价自律机制的约束，企业和个人存款利率上限普遍在基准利率1.5倍限制。所以银行通过假结构性存款揽储的冲动非常大。

私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规，私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见，创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定。

金融监管研究院解读：

资管新规正式稿新增本款。明确私募基金使用本规则。但后续需要证监会出台细则。此次最大的变化在于对创业投资基金、政府出资产业投资基金作了另外规定。这意味着，这两类基金不适用《意见》。目前这两类基金的主要由证监会、发改委，其中以发改委尤其突出，可以看出新规起草过程中央行和发改委就这个条款进行了一些妥协。可以预测，下一步发改委等私募基金、政府出资产业投资基金将出台相关细则，落实资管新规的各项要求。

三、资产管理产品包括但不限于人民币或外币形式的银行非保本理财产品，资金信托，证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司、保险资产管理机构、金融资产投资公司发行的资产管理产品等。依据金融管理部门颁布规则开展的资产证券化业务，依据人力资源社会保障部门颁布规则发行的养老金产品，不适用本意见。

金融监管研究院解读：

新规是适用于所有的持牌金融机构发行的资管产品，也适用于所有类型的私募基金；但至少字面理解看不适用于财产权信托，规则本身也明确不适用于ABS。但还有一些情况亟待完善或明确。

（1）未备案的有限合伙企业是否适用。

理论上，未备案的有限合伙也不能实际从事“资产管理业务”。笔者认为《指导意见》正式实施，关于有限合伙备案的要求需要进一步强化执行，否则整个新规存在巨大的监管漏洞。

关于私募基金备案，之前仅仅停留在中基协自律约束层面，部分银行或者地方政府对基金业协会的备案规定不是非常重视，因为不在一个监管层级上。未来在《私募投资基金管理暂行条例》中需要进一步加大惩罚力度。

（2）《指导意见》定义中只列举了资金信托。所以，财产权信托被排除在整个《指导意见》定义的资管计划之外，即在嵌套和结构化产品设计层面上，通过财产权信托仍有一些空间。但如果财产权信托不是回归本源，而是通过结构设计绕监管，笔者认为后续肯定会被窗口指导，仍然需要受到约束：如基础资产穿透，计算多层嵌套层级时候算一层嵌套，期限匹配要求等。

（3）私募基金没有直接体现在新规对资管产品的定义中，但很显然私募基金从事了资产管理活动。私募基金仍然需要参照适用《指导意见》绝大部分内容。

新规或是考虑到私募的监管体系和持牌金融机构不一样，且后续也会出台国务院的私募基金管理暂行条例，所以暂时在《指导意见》中不予明确列示。但对于一些关键监管要求，诸如嵌套层级、结构化产品、委外、合格投资者标准等诸多方面，待《私募投资基金管理暂行条例》正式颁布后，监管需要逐项明确本次资管新规中，哪些内容对私募基金是适用的。

四、资产管理产品按照募集方式的不同，分为公募产品和私募产品。公募产品面向不特定社会公众公开发行。公开发行的认定标准依照《中华人民共和国证券法》执行。私募产品面向合格投资者通过非公开方式发行。

金融监管研究院解读：

公募和私募的划分，和征求意见稿比变化不大。

1、公募定义

所有资管产品按照公募和私募进行划分，这点影响深远！《证券法》针对公募的定义表述为：

有下列情形之一的，为公开发行：

（一）向不特定对象发行证券的；

（二）向特定对象发行证券累计超过二百人的；

（三）法律、行政法规规定的其他发行行为。

所以，只要发行对象超过200人，就被认定为公开发行，但是并不是所有公开发行都是公募。

也就是说不明确针对合格投资者公开发行（比如针对银行私人银行客户发行或机构投资者非公开的发行方式超过200人）是否属于公募？

2、而一旦认定为公募，在投资范围上会有约束：

公募银行资管产品只能以标准化债权类资产以及上市交易的股票为主，除非特批不能投资未上市股权。而且银行公募和证监会的基金公募完全一致。对公募银行理财的投资范围约束非常明显。公募基金不能投资非标。

3、未来是否可以释放部分政策红利：

未来如果银行理财公募产品逐步严格向公募基金的监管规范靠拢，那么笔者认为有两点突破值得期待：

一是突破首次风险评估需要临柜完成，

二是起售金额必须5万元。

因为这两点要求显然比公募基金更加严格，尤其首次临柜风险评估如果能突破，对于一些致力于互联网化经营的中小银行和民营银行意义重大。

4、渠道变革

结合后面关于银行理财需要成立子公司的相关规定，如果未来实现了打破刚兑，强化信息披露，那么这可能会打开部分银行渠道代销其他银行的资产管理子公司的产品空间，实现部分中小银行产品突破自己银行渠道限制，拓展销售空间。甚至大型银行的资管子公司部分产品也需要依托他行渠道拓展销售。

资产管理产品按照投资性质的不同，分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品。固定收益类产品投资于存款、债券等债权类资产的比例不低于80%，权益类产品投资于股票、未上市企业股权等权益类资产的比例不低于80%，商品及金融衍生品类产品投资于商品及金融衍生品的比例不低于80%，混合类产品投资于债权类资产、权益类资产、商品及金融衍生品类资产且任一资产的投资比例未达到前三类产品标准。

非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的，金融机构应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的15个交易日内调整至符合要求。

金融监管研究院解读：

上述分类方法参考了证监会对公募基金的分类方法。进行分类的目的，主要是用于后面的分级产品杠杆率限制、私募产品起售金额限制，信息披露要求等。

需要注意这样的分类方法和证监会此前分类方法差异比较大，证监会一般分为固定收益类、股票类、其他类、混合类。其中固定收益类不包括非标债权，非上市股权属于其他类。这一差异导致在结构化产品设计时候，杠杆率口径不一致。证监会要求非标债权类资产属于其他类按照2：1杠杆率，非上市股权也是2：1杠杆率。如果按照央行的口径，非标债权可以按照3：1杠杆率设计结构化产品，非上市股权为基础资产的结构化产品只能按照1：1杠杆率。

金融机构在发行资产管理产品时，应当按照上述分类标准向投资者明示资产管理产品的类型，并按照确定的产品性质进行投资。在产品成立后至到期日前，不得擅自改变产品类型。混合类产品投资债权类资产、权益类资产和商品及金融衍生品类资产的比例范围应当在发行产品时予以确定并向投资者明示，在产品成立后至到期日前不得擅自改变。产品的实际投向不得违反合同约定，如有改变，除高风险类型的产品超出比例范围投资较低风险资产外，应当先行取得投资者书面同意，并履行登记备案等法律法规以及金融监督管理部门规定的程序。

金融监管研究院解读：

此条是本次新增加内容，要求金融机构在发行产品时按照上述两个分类标准向投资者明示，并且要求在运营过程中不能擅自改变。

但具体而言，笔者认为金融机构仍然可以保留目前普遍做法，即只披露一个大致的投资范围，比如信用债10-50%比例。

但新规之后，具体投资的产品在范围区间内的变动，至少不能触发前面定义的四类产品性质改变（固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品）。

五、资产管理产品的投资者分为不特定社会公众和合格投资者两大类。合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人或者其他组织。

（一）具有2年以上投资经历，且满足以下条件之一：家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元。

（二）最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。

（三）金融管理部门视为合格投资者的其他情形。

合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。

投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。

金融监管研究院解读：

合格投资者标准稍微有所变化，就是将之前的家庭金融资产资产不低于500万的条件额外新增了一个家庭金融净资产不低于300万（300万和500万是“或”的关系）。从实际操作来看，一般很难区分家庭金融净资产和家庭金融资产，因为投资人的负债数据，金融机构一般很难核实，仅仅通过声明来认定负债是唯一途径。所以这一改动等于是变相放松了私募合格投资者标准。

本引入合格投资者的概念，相比于当前对信托和银行高净值客户的合格投资者要求，门槛明显大幅度提高。对于私募基金而言实际上是稍微宽松了一点。

公私募的划分之所以如此重要，在于未来任何资管产品如果要投资股权类产品，必须是封闭式私募，公募未来在流动性、信息披露等要求更加严格，公募产品封闭式也需要每周信息披露。

当前，银行理财高净值的门槛是起售金额100万；私人银行客户金融净资产证明600万。私募基金起售金额100万，个人投资者要求金融资产不少于300万；信托是100万起售。当前比较普遍的做法可能是用“申明替代”证明的绕监管。后续一行两会是否会加大对资产证明的检查力度决定了该条款对整个市场的影响力。

本次规定起售金额的标准略有下降，固定收益类降低为30万，混合类降低为40万。但合格投资者的要求大幅度提高。

目前各类资管计划的合格投资者标准见下图：

类型	人数限制	起售金额	合格投资者标准
基金母/子公司一对一专户	1人	3000万	协议约定
基金母/子公司一对多专户	≤200人	100万	同私募机构
券商定向资管计划	1人	100万	1.协议 2.银证合作的合作行：最近一年年末资产规模不低于500亿，且资本充足率不低于10%等
券商集合资管计划	≤200人	100万	见下文
期货一对一资管计划	1人	100万	同私募机构
期货一对多资管计划	≤200人	100万	同私募机构
私募机构	≤200人	100万	个人100万起且300万金融净资产证明
公募基金	>200人	1元起	视具体公募基金类型，要求普遍较低
银行理财	无限制	见下文	见下文
集合资金信托计划	50或不受限	100万/300万以上	100万起售或家庭年收入达到一定年限
保险资管	≤200人	单一投资人初始认购≥100万；如单一定向，≥3000万	以初始认购资金门槛准入

一直以来，如果是银行理财底层嵌套券商资管或基金专户来投资资本市场业务（多数还需再加一层通道规避中证登核查），或者银行理财通过信托计划投资产业基金等，都不会穿透识别最终银行理财投资者是否符合底层资管计划合格投资者要求。此次新规之后，按照公募和私募统一了合格投资者口径。

六、金融机构发行和销售资产管理产品，应当坚持“了解产品”和“了解客户”的经营理念，加强投资者适当性管理，向投资者销售与其风险识别能力和风险承担能力相适应的资产管理产品。禁止欺诈或者误导投资者购买与其风险承担能力不匹配的资产管理产品。金融机构不得通过拆分资产管理产品的方式，向风险识别能力和风险承担能力低于产品风险等级的投资者销售资产管理产品。

金融监管研究院孙海波：

禁止不当销售，主要是强调需要产品风险等级和客户风险承受能力匹配原则。这点在2011年实施的理财销售管理办法中已经实现。但从表述看并没有完全禁止风险不匹配的销售，如果是客户在风险揭示充分基础上仍然坚持购买并额外签署风险揭示书，并不违反这里的要求。当然具体二会可以执行更加严格的规定。

金融机构应当加强投资者教育，不断提高投资者的金融知识水平和风险意识，向投资者传递“卖者尽责、买者自负”的理念，打破刚性兑付。

七、金融机构开展资产管理业务，应当具备与资产管理业务发展相适应的管理体系和管理制度，公司治理良好，风险管理、内部控制和问责机制健全。

金融机构应当建立健全资产管理业务人员的资格认定、培训、考核评价和问责制度，确保从事资产管理业务的人员具备必要的专业知识、行业经验和管理能力，充分了解相关法律法规、监管规定以及资产管理产品的法律关系、交易结构、主要风险和风险管控方式，遵守行为准则和职业道德标准。

对于违反相关法律法规以及本意见规定的金融机构资产管理业务从业人员，依法采取处罚措施直至取消从业资格，禁止其在其他类型金融机构从事资产管理业务。

八、金融机构运用受托资金进行投资，应当遵守审慎经营规则，制定科学合理的投资策略和风险管理制度，有效防范和控制风险。

金融机构应当履行以下管理人职责：

（一）依法募集资金，办理产品份额的发售和登记事宜。

（二）办理产品登记备案或者注册手续。

（三）对所管理的不同产品受托财产分别管理、分别记账，进行投资。

（四）按照产品合同的约定确定收益分配方案，及时向投资者分配收益。

（五）进行产品会计核算并编制产品财务会计报告。

（六）依法计算并披露产品净值或者投资收益情况，确定申购、赎回价格。

（七）办理与受托财产管理业务活动有关的信息披露事项。

（八）保存受托财产管理业务活动的记录、账册、报表和其他相关资料。

（九）以管理人名义，代表投资者利益行使诉讼权利或者实施其他法律行为。

（十）在兑付受托资金及收益时，金融机构应当保证受托资金及收益返回委托人的原账户、同名账户或者合同约定的受益人账户。

（十一）金融监督管理部门规定的其他职责。

金融机构未按照诚实信用、勤勉尽责原则切实履行受托管理职责，造成投资者损失的，应当依法向投资者承担赔偿责任。

金融监管研究院解读：

虽然之前监管一直强调要求管理人审慎管理，但是对具体的管理职责并没有明确规定。此次明确规定了管理人的九大职责，这也正是笔者认为的管理人之事务管理性职责。

九、金融机构代理销售其他金融机构发行的资产管理产品，应当符合金融监督管理部门规定的资质条件。未经金融监督管理部门许可，任何非金融机构和个人不得代理销售资产管理产品。

金融机构应当建立资产管理产品的销售授权管理体系，明确代理销售机构的准入标准和程序，明确界定双方的权利与义务，明确相关风险的承担责任和转移方式。

金融机构代理销售资产管理产品，应当建立相应的内部审批和风险控制程序，对发行或者管理机构的信用状况、经营管理能力、市场投资能力、风险处置能力等开展尽职调查，要求发行或者管理机构提供详细的产品介绍、相关市场分析和风险收益测算报告，进行充分的信息验证和风险审查，确保代理销售的产品符合本意见规定并承担相应责任。

金融监管研究院解读：

这里并没有实质性内容变化，仍然尊重目前一行二会的监管要求。

比如目前银保监会窗口指导口径下，只有银行才能代销其他银行发行的理财产品（尽管执行并不到位，部分非银金融机构也有代销银行理财的）；

另外银保监会规定只有金融机构才能代销信托产品；

证监会则规定代销公募基金或者私募基金，都需要具备公募基金代销牌照。

注意，这里并不是说只有金融机构才能代销资管产品。只是在强调：如果是金融机构开展代销，需要有怎么样的流程。非金融机构只要获得证监会代销许可仍然可以按照当前的规则代销证监会监管的各类金融产品。

关于互联网代销，具体参见笔者之前文章《终结互联网资管？这才是整治办29号文真实意图！》。

十、公募产品主要投资标准化债权类资产以及上市交易的股票，除法律法规和金融管理部门另有规定外，不得投资未上市企业股权。公募产品可以投资商品及金融衍生品，但应当符合法律法规以及金融管理部门的相关规定。

金融监管研究院解读：

注：“现阶段，银行的公募产品以固定收益类产品为主。如发行权益类产品和其他产品，须经银行业监管部门批准，但用于支持市场化、法治化债转股的产品除外。”被删。

1、意味着过渡期结束后，所有公募银行理财投资非标全部被禁止。

2、公募银行理财和证监会的公募基金监管口径几乎完全一致，后续银保监会很可能会专门制定规则，填补银行公募产品和公募基金间的巨大监管差异。可以想象在估值方法（如用摊余成本法，或者同时计算影子定价来衡量偏离）、资产久期或剩余期限、大额赎回、信息披露等方面，会有更严格的细则出台。

3、注意和征求意见稿比，央行明确删除了“银行公募产品”可以参与市场化、法制化债转股产品表述，后续关于公募银行理财能否投资债转股有待进一步确认。

实际上在1月底发改委和其他部位一起发布的《关于市场化银行债权转股权实施中有关具体政策问题的通知》，已经明确允许实施机构发起设立私募股权投资基金，符合条件的银行理财产品可以作为LP出资参与私募股权投资基金。笔者理解这里符合条件的银行理财产品包括公募银行理财。具体参见笔者团队此前解读《七部委债转股大礼包：允许股权基金参与债转股、银行理财出资》

4、【关于公募理财参照证券法监管的思考】

一是监管机构。应当是由银保监会主导，而非证监会。27家具备托管资质的银行设计公募资管子公司也肯定是银保监会发放金融牌照的持牌金融机构。

二是宣传推介及合格投资者要求。既然是公募，那当然可以公开宣传和推介。直销银行、APP和银行公众号、第三方销售等渠道建设或将加快，公募理财的合格投资者或将不受5万元限制，可能参照公募基金。

三是信息披露及托管问题。如参照证券法，银行发行公募理财，也应参照公募基金，定期披露持仓、估值等情况。

四是二级市场问题。除了设计成开放式外，或许银行理财也可参照ETF或者LOF基金的形式，增加投资人的流动性。但是本文认为在交易所上市交易的可能性不大，银保监会或许会成立新的交易场所，或在银登中心或银行理财登记托管中心进行公募理财产品份额交易（类ETF或LOF运作模式）。

私募产品的投资范围由合同约定，可以投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权（含债转股）和受（收）益权以及符合法律法规规定的其他资产，并严格遵守投资者适当性管理要求。鼓励充分运用私募产品支持市场化、法治化债转股。

金融监管研究院解读：

本条没有实质性变化。具体执行仍然需要二会各自的监管要求。比如银保监会的银行理财禁止投资本行信贷资产（本次资管新规将禁止范围扩大到所有商业银行的信贷资产），以及禁止投资个人理财投资不良资产等；证监会则要求基金公司母公司专户禁止投资非标债权等场外产品。

此外，对于私募产品的投资范围，这里也明确是有债权类资产的。这意味着非标债权类的私募产品仍可以发行。但要注意的是，这里的“私募产品”指的都是广义私募产品。至于在中基协备案狭义私募基金的口径，协会对于非标债权或仍延续目前严格管控的趋势。

十一、资产管理产品进行投资应当符合以下规定：

（一）标准化债权类资产应当同时符合以下条件：

1.等分化，可交易。

2.信息披露充分。

3.集中登记，独立托管。

4.公允定价，流动性机制完善。

5.在银行间市场、证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场交易。

标准化债权类资产的具体认定规则由中国人民银行会同金融监督管理部门另行制定。

金融监管研究院解读：

这也是监管文件首次对标准化债权资产进行明确定义。

注意，这里的措辞，非标的定义方法和当前的定义方法完全不一样：

1、不再简单重复此前银保监会2013年8号文的定义（实际上主要参考银监会的理财G06报表），而是完全由央行另行统一制定。

2、本次先明确“标准化债权资产”的概念，再规定凡标准化资产之外债权资产都是非标准化债权，和8号文的思路完全反过来。

此后，债权资产要不就是“标”，要不就是“非标”，就不会再有“非非标”这种说法。

3、注意这里和征求意见稿比，对标准化资产新增5点条款，虽然最终正式稿也没有明确哪些资产和交易场所属于标准化债权资产，但从这次新增的一个条款来看，大幅度缩窄了交易场所范围。

也就是新规对标准化债权资产的认定分为两个维度，一个是交易场所筛选，另一个是基于这些场所按照一定标准对产品进行认定。这两个条件缺一不可。

如果不是经过国务院同意设立的交易场所，肯定不符合标准化债权的定义；但即便是在这些交易场所，如果相应的资产在流动性，公允估值，信息披露等不符合要求也不能认定为标准化债权资产，但这个具体认定细则后续会制定。国务院批准设立的交易场所包括：上海证券交易所、深圳证券交易所、全国中小企业股份转让系统、上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、中国金融期货交易所、上海黄金交易所、上海保交所。经国务院同意的有中信登、票交所等。

显然这样的标准和口径比此前想象得要更加严格。简单按照当初设立交易场所的行政级别认定能否入围标准化债权资产，并不符合金融资产交易场所自身的成长特点，后续能否给其他交易场所一定口子，仍然有待观察。笔者认为应当留有一定空间，等到其他交易场所在信息披露，流动性和公允估值达到标准后仍然可以考虑。

4、银保监会发布2013年发布的8号文将被废止，相关比例控制能否同时被废止？

如果8号文废止，笔者赞同之前规定4%和35%比例上限彻底废止。以往对资管投非标的担忧都已经基本解决，不需要再用传统的数量指标加以限制。

标准化债权类资产之外的债权类资产均为非标准化债权类资产。金融机构发行资产管理产品投资于非标准化债权类资产的，应当遵守金融监督管理部门制定的有关限额管理、流动性管理等监管标准。金融监督管理部门未制定相关监管标准的，由中国人民银行督促根据本意见要求制定监管标准并予以执行。

金融机构不得将资产管理产品资金直接投资于商业银行信贷资产。商业银行信贷资产受（收）益权的投资限制由金融管理部门另行制定。

金融监管研究院解读：

和征求意见稿比，这里删除了各类资产管理计划“间接”投资商业银行信贷资产的表述。也即是间接投资商业银行信贷资产并不受本条款约束，后续会重新制定相关细则，笔者猜测主要是修改2016年发布的银监发【2016】82号文。

（二）资产管理产品不得直接或者间接投资法律法规和国家政策禁止进行债权或股权投资的行业和领域。

（三）鼓励金融机构在依法合规、商业可持续的前提下，通过发行资产管理产品募集资金投向符合国家战略和产业政策要求、符合国家供给侧结构性改革政策要求的领域。鼓励金融机构通过发行资产管理产品募集资金支持经济结构转型，支持市场化、法治化债转股，降低企业杠杆率。

（四）跨境资产管理产品及业务参照本意见执行，并应当符合跨境人民币和外汇管理有关规定。

十二、金融机构应当向投资者主动、真实、准确、完整、及时披露资产管理产品募集信息、资金投向、杠杆水平、收益分配、托管安排、投资账户信息和主要投资风险等内容。国家法律法规另有规定的，从其规定。

对于公募产品，金融机构应当建立严格的信息披露管理制度，明确定期报告、临时报告、重大事项公告、投资风险披露要求以及具体内容、格式。在本机构官方网站或者通过投资者便于获取的方式披露产品净值或者投资收益情况，并定期披露其他重要信息：开放式产品按照开放频率披露，封闭式产品至少每周披露一次。

大幅度提高了目前银行理财信息披露的频率，封闭式产品需要每周披露。开放式产品按照开放频率披露，对于过了锁定期的客户实际上意味着每天需要披露。

对于私募产品，其信息披露方式、内容、频率由产品合同约定，但金融机构应当至少每季度向投资者披露产品净值和其他重要信息。

对于固定收益类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者充分披露和提示产品的投资风险，包括但不限于产品投资债券面临的利率、汇率变化等市场风险以及债券价格波动情况，产品投资每笔非标准化债权类资产的融资客户、项目名称、剩余融资期限、到期收益分配、交易结构、风险状况等。

对于权益类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者充分披露和提示产品的投资风险，包括产品投资股票面临的风险以及股票价格波动情况等。

对于商品及金融衍生品类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者充分披露产品的挂钩资产、持仓风险、控制措施以及衍生品公允价值变化等。

对于混合类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者清晰披露产品的投资资产组合情况，并根据固定收益类、权益类、商品及金融衍生品类资产投资比例充分披露和提示相应的投资风险。

十三、主营业务不包括资产管理业务的金融机构应当设立具有独立法人地位的资产管理子公司开展资产管理业务，强化法人风险隔离，暂不具备条件的可以设立专门的资产管理业务经营部门开展业务。

金融监管研究院解读：

要求银行经营理财产品必须设立资产管理子公司，但中小银行可能豁免。
27家必须设立银行系资管子公司的理财规模（单单指非保本）估计在16-18万亿左右，尽管在未来，银行保本理财产品消亡后，近6万亿的大蛋糕重新切分，笔者认为主要还是会在银行结构性存款、公募基金的货币基金、理财基金等替代品中循环，但银行系资管子公司的理财规模依旧是行业翘楚。
根据本规定总体精神判断，成立子公司之后，其不论发行公募产品还是发行私募产品，都将统一纳入银保监会监管范畴，而不是类似保险资产管理公司发行公募产品仍然额外需要到证监会那里申请资质。
笔者认为资管子公司将是一个独立的持牌金融机构类型，类似于债转股子公司。银保监会后续很有可能会专门出台《商业银行设立资产管理子公司管理办法》，只有这样才能确保后续持续对银行设立子公司发行理财产品进行监管。但为理顺整个资管的监管逻辑，之前银监会取消了银行在基金业协会备案为私募基金管理人，未来银保监会应该允许银行资管子公司后续在基金业协会备案为私募基金管理人，因为发行部分私募产品时候参照证监会私募基金运行规则执行（尤其本规则发布之后，私募产品监管标准相对而言也趋于一致）。
当前从笔者调研的情况看，绝大多数股份制银行已经启动成立资管子公司的内部流程，其中招商银行、华夏银行、北京银行已经正式公开成立子公司的信息，华夏银行和招商银行公告称董事会决议成立注册资本为50亿子公司。此外也有几家城商行和股份制银行也在走内部流程，但在子公司正式规则明确之前，监管机构不会接受申请材料。
建议商业银行有条件的都可以考虑成立，因为从历史的脉络来看，金融牌照的管理是越来越严格的，在开放之初不抓住政策机遇及时申请，以后再要申请的难度与日俱增。
对于中小银行（主要是城商行和农商行）理财业务而言，尽管在交易能力、投研能力、系统搭建等方面较大行可能有一定差距。但是资产管理业务也必须按照监管要求顺利实现转型发展，
笔者认为，未来在资管子公司的道路上有三种路径可以参考：
1）实力较强、产品规模较大的城商行或农商行，可以参照北京银行，考虑直接单独成立资管子公司。北京银行2017年的非保本理财产品规模为3500亿元。
2）实力较弱、产品规模不大的城商行或农商行，可以考虑由多家区域性城商行和农商行联合成立资管子公司，将辖区内的资管部门人员集中优化。这样既解决交易能力、投研能力不足的问题，同时还可以节约财务开支，IT系统也不用重复开发。在未来合适机会，还可以引入外资、民营资本，丰富资管子公司的外部资源，加强公司内部治理架构。

3）引入第三方中小专业化的股东。当然当前银监会并未出台具体细则，对第三方股东资质如何审核，方法风险有待观察。

金融机构不得为资产管理产品投资的非标准化债权类资产或者股权类资产提供任何直接或间接、显性或隐性的担保、回购等代为承担风险的承诺。

金融机构开展资产管理业务，应当确保资产管理业务与其他业务相分离，资产管理产品与其代销的金融产品相分离，资产管理产品之间相分离，资产管理业务操作与其他业务操作相分离。

金融监管研究院解读：

这里的表述和当前的资管监管框架没有太大差异。

十四、本意见发布后，金融机构发行的资产管理产品资产应当由具有托管资质的第三方机构独立托管，法律、行政法规另有规定的除外。

过渡期内，具有证券投资基金托管业务资质的商业银行可以托管本行理财产品，但应当为每只产品单独开立托管账户，确保资产隔离。过渡期后，具有证券投资基金托管业务资质的商业银行应当设立具有独立法人地位的子公司开展资产管理业务，该商业银行可以托管子公司发行的资产管理产品，但应当实现实质性的独立托管。独立托管有名无实的，由金融监督管理部门进行纠正和处罚。

金融监管研究院解读：

第三方独立托管是笔者一直呼吁的资管行业回归本源最重要的内容之一。

此前，银行理财也详细描述了独立托管的要求。当前银行理财虽然也是独立托管，但没有实现“第三方”：完全第三方独立托管要求，一直面临商业银行巨大的反对声浪。若第三方独立托管要求严格实施，影响最大的是银行理财。

一旦严格执行第三方托管，将强化托管行职责。有助于银保监会核查底层资产，控制理财资金违规流入相关行业或产业，对于通过嵌套绕监管以及资金池运作，都将形成强抑制。

所以资管新规按照折衷方案，允许商业银行设立独立法人子公司进行资产管理业务操作。当商业银行托管部和资管子公司属于不同法人，就直接满足了“第三方”托管的要求。其实此前，光大银行、交通银行都提交了设立资管子公司的申请，但迟迟未获银保监会通过。

过渡期后，商业银行理财原则上要求通过子公司实现，具体或有待后续银保监会理财新规做详细规定。根据前面第十三条表述，笔者认为，27家具备公募基金托管资质的银行肯定需要成立资管子公司。而对中小银行如果没有托管资质（未来关于银行理财的托管资质，可能会发生变化，不一定完全和公募基金的托管资质挂钩），需要委托第三方银行进行独立托管。

根据最新的基金法，目前私募基金并未强制托管，所以私募基金适用上述“另行规定”条款。

十五、金融机构应当做到每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。

金融机构应当合理确定资产管理产品所投资资产的期限，加强对期限错配的流动性风险管理，金融监督管理部门应当制定流动性风险管理规定。

金融监管研究院解读：

上述资金池表述其实已经在各种监管讲话及文件中多次提及，但实际执行千差万别。

对于现有资管产品，除了证监会旗下的公募基金有详细的流动性规则，其他的资管产品在监管层面鲜有详细的流动性风险管理规定。比如平均剩余期限、大额赎回限制等。

比如封闭式产品到期后，直接通过发行新的产品转仓，而没有进行交易结算，尽管价格可能是公允价交易，但仍然涉嫌滚动发行。笔者相信针对银行公募理财产品，银保监会将制定细则，其中很多内容可以参照证监会公募基金的流动性框架。《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》、《公开募集证券投资基金运作管理办法》、《货币市场基金管理暂行办法》等。

为降低期限错配风险，金融机构应当强化资产管理产品久期管理，封闭式资产管理产品期限不得低于90天。

金融监管研究院解读：

总体上目前银行发行面向客户的短期产品也是以开放式产品为主，禁止发行期限短于90天的封闭式产品影响不大。但开放式产品投资范围受限后，会倒逼现金管理类的开放式产品只能投标准化资产。

实际上，此前银行发行封闭式产品的最短期限是1个月，此次延长了封闭式产品最低期限，对于银行而言系负债端流动性管理应更加严格。

资产管理产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日。

金融监管研究院解读：

被删：金融机构应当根据资产管理产品的期限设定不同的管理费率，产品期限越长，年化管理费率越低。

（1）严谨的“期限错配”定义

该表述比此前银保监会的银行理财新规更加严谨规范，真正做到了禁止期限错配：对封闭式产品非标资产到期日不晚于产品到期日，对开放式产品不晚于最近一次开放日。所以目前银行或信托通过开放式产品的方式规避禁止期限错配的做法，基本行不通。

关于开放式产品，笔者倾向于理解为最严格的解释口径，即100亿的开放式理财产品，如果资金端可以每个月开放一次申购赎回，那么底层资产哪怕只有1个亿的非标债权资产，该资产剩余期限也不能超过1个月。所以实质上等于彻底禁止了开放式银行理财配置非标的可能性。

未来如果银行仍然希望理财产品配置非标，可能需要从产品端到期日和资产端终止日做一些安排，笔者建议监管需要重点关注的领域：

（2）定义产品期限

对于允许客户提前赎回，或合同中约定附条件的提前赎回条款的封闭式产品，其如何界定有待商榷。

笔者建议，统一明确类似合同安排情形的期限认定：对于管理人有延长产品期限选择权的产品，只要合同中不对管理人附加任何惩罚性措施（比如一旦延长降低管理费甚至0管理费），笔者认为可以按照延长后的期限认定。如果有惩罚措施，则按照最短的期限认定。

对于客户赎回有选择权的产品，笔者认为重点看惩罚机制。比如约定可以赎回，但提前赎回所有利息损失甚至部分本金损失，且这部分惩罚的利息或本金收入计入基金财产净值而不是管理费收入，笔者建议认定为不属于产品开放日。

（3）资产端的期限认定

资产端的期限认定争议，从现实来看，主要存在于利率调升机制、或类似的回购价格设定。比如每两年利率大幅度跳升（2个百分点），虽然施加了压力，但并不能作为融资人一定还款的依据。所以不应轻易认定一个利率调升期为债权资产终止日，但监管需要统一协调一个认定口径。回购选择权的问题上同理。

资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的，应当为封闭式资产管理产品，并明确股权及其受（收）益权的退出安排。未上市企业股权及其受（收）益权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。

金融监管研究院解读：

1、只有封闭式私募产品才能投资股权，而且也需要期限匹配。

这意味着此前，银行理财通过开放式资产池配一些股权投资的操作空间被彻底封杀，包括很多理财资产池投明股实债和产业基金，都将形成障碍。因为封闭式投股权意味着需要真正期限匹配，且须严格执行合格投资者要求，对多数银行而言非常困难。

2、部分真股权类投资的市场化选择或受阻

但该条款也存在明显的误伤成分，真正的PE/VC私募股权投资基金，有限合伙企业组织形式为主，其股权投资并不一定有明确退出安排，所谓回购也只是业绩对赌，不是为了退出。

LP资金募集的期限以7年（5+2）为主，投资的股权项目在资金募集时间点，对未来可能投的项目也不会真正明确回购或其他退出安排，第5年管理人有选择权是否延长2年。现实情况是：即便7年到期后仍可能会再延长（LP同意的情况下），退出时间点不确定是私募股权投资与生俱来的一个基本特征。所以关于私募股权投资，退出日不得晚于产品到期日的规定，未来要看如何定义这个到期日，能否留给管理人和投资者协商解决。

金融机构不得违反金融监督管理部门的规定，通过为单一融资项目设立多只资产管理产品的方式，变相突破投资人数限制或者其他监管要求。同一金融机构发行多只资产管理产品投资同一资产的，为防止同一资产发生风险波及多只资产管理产品，多只资产管理产品投资该资产的资金总规模合计不得超过300亿元。如果超出该限额，需经相关金融监督管理部门批准。

十六、金融机构应当做到每只资产管理产品所投资资产的风险等级与投资者的风险承担能力相匹配，做到每只产品所投资资产构成清晰，风险可识别。

金融机构应当控制资产管理产品所投资资产的集中度：

（一）单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%。

（二）同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的30%。其中，同一金融机构全部开放式公募资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的15%。

（三）同一金融机构全部资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的30%。

金融监督管理部门另有规定的除外。

非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的，金融机构应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的10个交易日内调整至符合相关要求。

金融监管研究院解读：

本条基本参照了证监会对公募基金的监管要求，而且把2017年的证监会公募基金流动性管理新规内容也融入进来。

“单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%；同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的30%”

这两点主要防止金融机构对公众发售产品集中度过高，从而降低流动性。

当前部分PPN和私募债，包括部分流动性不好的ABS、ABN和信用债都可能面临这样的问题，因为公募基金已经实行了集中度限制，此次新规没有影响；但对银行理财而言，后续包养和单接的做法不能持续。

最后一个比例限制：全部资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不超过流通股的30%包括公募和私募，这点主要是限制通过资管产品进行举牌和收购，影响资本市场稳定。这里的“全部”是针对同一个管理人发行的全部公募和私募产品。

十七、金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金，或者按照规定计量操作风险资本或相应风险资本准备。风险准备金余额达到产品余额的1%时可以不再提取。风险准备金主要用于弥补因金融机构违法违规、违反资产管理产品协议、操作错误或者技术故障等给资产管理产品财产或者投资者造成的损失。金融机构应当定期将风险准备金的使用情况报告金融管理部门。

金融监管研究院解读：

新规原文：“金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金，或者按照规定计量操作风险资本或相应风险资本准备”；

（1）所以对于商业银行存量的理财业务，因为管理费收入计提了操作风险资本，但成立资管子公司之后，需要从管理费收入中计提风险准备金。

（2）其实当前信托产品存在双重计提，其既有类似风险准备金的信托保障基金（资

金信托按照规模的1%），也有净资本的扣除要求，如一对一房地产非标债权的1.5%。此外，信托还有个5%赔偿准备金要求，和本规定的风险准备金类似。所以信托肯定不需要再计提。

（3）对于私募基金管理人，公募基金和基金专户，这是全新的要求，影响比较大。尤其是货币基金更难以达到上述的要求。

（4）另一方面，对于风险准备金的宣传一定要有度。风险准备金只用于弥补因金融机构违法违规、违反资产管理产品协议、操作错误或技术故障的损失。如果是底层资产信用风险或市场风险，则不属于动用风险准备金范围。过度宣传风险准备金，易演变为变相保本的宣传。监管层或许会发布更严格的宣传标准。

仅从理论角度进行探讨的话，其实规范化的表外代理投融资业务，本来就不涉及资本计提。但各监管机构为了降低金融机构风险，仍然要求信托计划、券商资管、基金子公司专户计提部分净资本或准备金，来应对操作风险和合规风险。

十八、金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，净值生成应当符合企业会计准则规定，及时反映基础金融资产的收益和风险，由托管机构进行核算并定期提供报告，由外部审计机构进行审计确认，被审计金融机构应当披露审计结果并同时报送金融管理部门。

金融监管研究研究解读：一般而言，金融机构对于资管业务的各项风控、检查、审计包括风险管理、合规管理、内部审计和外部审计等多方面。我们看到，这些监督检查审计单位中既有同级别部门，也有金融机构内部单设的独立机构，还有金融机构外聘的独立机构。尽管这些部门和机构之间从检查角度、审核范围、审查标准上有所不同，但是从独立性上具有递增性。参考发达国家的审计要求，美国要求资管机构在未事先通知的情况下每年至少要接受一次独立审计机构的外部审计并报SEC备案；英国则对资管机构实行IMRO（投资管理监管组织）和外聘审计机构双重审计，都是强调了外部独立机构的重要性。现阶段整体来看，资管产品的审计覆盖不足，一是时间上一般为每年一次，二是审计上若以时点余额为界，容易遗漏短期限资产或者负债，三是着重点多放在资管机构的整体审计，较少对单一产品的全生命周期进行跟踪审计。本次外部审计在净值生成和刚性兑付确认中提出了很高的审计要求。

金融资产坚持公允价值计量原则，鼓励使用市值计量。符合以下条件之一的，可按照企业会计准则以摊余成本进行计量：

（一）资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期。

（二）资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产暂不具备活跃交易市场，或者在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量公允价值。

金融机构以摊余成本计量金融资产净值，应当采用适当的风险控制手段，对金融资产净值的公允性进行评估。当以摊余成本计量已不能真实公允反映金融资产净值时，托管机构应当督促金融机构调整会计核算和估值方法。金融机构前期以摊余成本计量的金融资产的加权平均价格与资产管理产品实际兑付时金融资产的价值的偏离度不得达到5%或以上，如果偏离5%或以上的产品数超过所发行产品总数的5%，金融机构不得再发行以摊余成本计量金融资产的资产管理产品。

金融监管研究院解读：

本规定要求所有类型的产品，都按照净值化进行管理。

1、新规估值的焦点就是在于非标资产的估值。新规靴子落地，总体对银行系影响较小，基本上还是延续了以往银行内部对非标的估值方法，客观上也是考虑了非标取数的难点和对非标业务的影响。但是我们可以看到，无论采取何种估值方法，最终都不会影响非标资产实际收益。非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日，因此，在真正兑付之前，非标资产的到期收益或损失已经全部兑现。因此对于封闭式产品而言，重点还是在于产品的信息披露和净值要保持一致性。如果对于底层的非标资产的劣变情况未作任何事先披露，而直接在净值上先行体现，也就失去了监管部门要求加强信息披露的意义了。

2、正式稿对部分流动性不好的标准化资产也允许了摊余成本法估值。需要注意，对这类资产实际上监管允许期限错配，后续如何进行界定仍然有待观察。尤其是这里偏离度设置为5%，一般情况下很难达到。如果到期负偏离达到3%，管理人如何处理？通过风险准备金补偿还是管理人用自有资金补偿？还是不做任何补偿，但需要向客户充分说明此前估值披露和最终的赎回收益差异？新规并没有给出答案。笔者认为这里偏离度显然过大，不利于打破刚性兑付的预期。

3、从后面央行的官方问答来看，实际就是对预期收益率型产品的否定，同时也否定了完全浮动管理费这种收费模式。如果后续银保监会对信托和银行理财这两类产品真正推进这样的要求，影响深远。

4、预期收益率宣传：

既然全部净值管理，且要求定期披露净值，那么一旦过渡期结束后，意味着禁止预期收益率型产品发售。过渡期内，只要总的存量不符合新规的产品量不增加就没问题。

5、存量净值型产品是否符合新规要求？

招商银行3月23日晚间发布2017年年报披露应对资管新规的三项举措：一是产品净值化转型，截至报告期末，净值型产品占理财产品余额的比重为75.81%，占比较上年末提高2.93个百分点。

但目前此类净值型产品仍然面临几个问题，一是标准化产品估值方法选择上笔者认为大部分不符合新规的估值要求。

十九、经金融管理部门认定，存在以下行为的视为刚性兑付：

（一）资产管理产品的发行人或者管理人违反真实公允确定净值原则，对产品进行保本保收益。

（二）采取滚动发行等方式，使得资产管理产品的本金、收益、风险在不同投资者之间发生转移，实现产品保本保收益。

（三）资产管理产品不能如期兑付或者兑付困难时，发行或者管理该产品的金融机构自行筹集资金偿付或者委托其他机构代为偿付。

（四）金融管理部门认定的其他情形。

金融监管研究院解读：

这里核心是对刚兑的定义，也是监管文件里首次明确定义了刚性兑付。也是当前很多金融机构普遍采取的一种措施，即通过不同产品之间的交易，以及通过自营和理财之间的交易调节收益实现刚兑。

但对于什么是公允价值，仍然缺乏明确的定义，笔者预计对允许投资非标或者流动性不高的标准化资产，因为缺乏市场交易价格参考，很可能仍然使用摊余成本法。只要真正了禁止了期限错配，类似于同一批投资人通过资管产品对非标资产真的是持有到期，这样的情况下，摊余成本法也完全符合逻辑。只是如果遇到部分客户提前赎回，则很可能遇到估值的问题（应该收取惩罚性费用，计入到资管产品的净值里）。

经认定存在刚性兑付行为的，区分以下两类机构进行惩处：

（一）存款类金融机构发生刚性兑付的，认定为利用具有存款本质特征的资产管理产品进行监管套利，由国务院银行保险监督管理机构和中国人民银行按照存款业务予以规范，足额补缴存款准备金和存款保险保费，并予以行政处罚。

（二）非存款类持牌金融机构发生刚性兑付的，认定为违规经营，由金融监督管理部门和中国人民银行依法纠正并予以处罚。

金融监管研究院解读：

这里明确了刚性兑付的处罚措施，首先要交法定存款准备金和存款保险，这也是央行深度参与大资管新规起草的主要特色体现。非存款类金融机构如果二会不处罚，人民银行将进行处罚。

任何单位和个人发现金融机构存在刚性兑付行为的，可以向金融管理部门举报，查证属实且举报内容未被相关部门掌握的，给予适当奖励。

外部审计机构在对金融机构进行审计时，如果发现金融机构存在刚性兑付行为的，应当及时报告金融管理部门。外部审计机构在审计过程中未能勤勉尽责，依法追究相应责任或依法依规给予行政处罚，并将相关信息纳入全国信用信息共享平台，建立联合惩戒机制。

二十、资产管理产品应当设定负债比例（总资产/净资产）上限，同类产品适用统一的负债比例上限。每只开放式公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%，每只封闭式公募产品、每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理产品的总资产。

金融机构不得以受托管理的资产管理产品份额进行质押融资，放大杠杆。

金融监管研究院解读：

1、资产负债融资比例，实际上也是另一种的杠杆控制，影响不大。

因为现实中，如果底层投资的不是债券等标准化资产，资管产品本身因为没有主体信用，很难获得融资。在银行间交易所标准化债券的质押融资，总体规模控制已经有一定成效。但需要注意，这里特别强调了穿透计算的原则，也就是如果相互嵌套的情况下，彼此的融资杠杆需要相乘。

举例而言，一个10亿的银行理财投资另外一个净值为20亿的基金专户，投资规模2个亿，其他8亿元自主投资没有杠杆。该平层基金专户如果通过回购加杠杆，形成了30亿的基金财产。那么对于净资产10亿银行理财而言，其总资产实际要穿透计算为8亿+2亿*（30/20）=11亿。那么银行理财的杠杆率为110%。

2、此外一行二会联合发布的银办发[2017]302号文也对债券正逆回购杠杆进行了类似比例限制：

3、禁止资管产品份额进行质押存疑

答：法规原文表述：金融机构不得以受托管理的资产管理产品份额进行质押融资，放大杠杆。

这条规定有两种不同的理解：

一是资产管理产品的份额持有人不得质押。

但这种理解存在违反《基金法》规定之嫌。基金法第一百零三条：“基金份额持有人以基金份额出质的，质权自基金份额登记机构办理出质登记时设立。”

而且，如果按照这种方式理解，此规定的出发点并没有充分的依据。因为如果持有人为其他资管产品（一层嵌套），该条法规已经明确需要穿透合并计算杠杆率；如果持有人为非资管产品，比如是金融机构自营资金或者个人、企业等，那资管产品份额是其应有的财产权，有权通过份额质押进行融资。

二是指管理人受托的资管份额，管理人不能质押，但份额持有人可以质押。

二十一、公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级。

金融监管研究院解读：

分级产品的杠杆比例没有任何变化，仍然是固收类3:1，权益类1:1，其他是2：1的杠杆率。禁止公募基金和开放式私募分级。但是删除了底层单一项目，和底层股票债券占比超过50%比例的私募产品不能分级的限制，这单较征求意见稿有所放松。

分级私募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%。分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例（优先级份额/劣后级份额，中间级份额计入优先级份额）。固定收益类产品的分级比例不得超过3：1，权益类产品的分级比例不得超过1：1，商品及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过2：1。发行分级资产管理产品的金融机构应当对该资产管理产品进行自主管理，不得转委托给劣后级投资者。

分级资产管理产品不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排。

本条所称分级资产管理产品是指存在一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿，收益分配不按份额比例计算，由资产管理合同另行约定的产品。

金融监管研究院解读：

1、总体影响

主要是将证监会2016年7月份的新八条底线的要求复制过来，影响集中在信托和私募股权投资基金这两个领域。因为银行理财本来就是禁止发行结构化产品。

目前信托的结构化产品的限制非常少，只有股票的结构化信托杠杆率是1：1（少数是执行2：1），但信托的执行口径是未来能否统一监管标准的核心所在，因为信托的夹层被认定是劣后级，而在证券期货经营机构，夹层被认定为优先级。这一差异会导致实际执行过程中巨大的差异。比如2：1：1产品在证监会认定为3：1杠杆，在银保监会可以认定为1：1的杠杆。

比证监会新八条底线更宽松的地方在于，这里将混合类的比例设置为2:1，证监会要求混合类是1:1的杠杆率。但更严格的地方在于将非上市股权类的投资设置为1:1的杠杆率。

2、夹层的认定问题和补仓问题。

夹层产品在计算杠杆率时，笔者认为是认定为优先级相对更加科学。此前证监会一直要求夹层按照优先级来计算杠杆率，但银保监会对结构化信托没有明确规定，导致很多证券类的结构化产品基本都是通过信托绕道进入资本市场。但是在今年1月初银保监会改变了口径，窗口指导叫停夹层。并且陆续对部分信托公司杠杆率超标的做法进行了处罚。具体参见《信托夹层认定为优先级？天津信托比例超上限被处罚！》。

其实当前分级产品整个监管逻辑，存在过于依赖数字的杠杆率级别，而忽略了对劣后级投资人补仓能力的相关要求。证监会甚至一度禁止劣后级投资人单方面补仓，笔者认为不符合限制杠杆率水平的初衷（稳定市场，防范风险），在符合杠杆率要求的情况下，应当允许后续劣后级补仓义务、且强制要求金融机构管理人进行针对补仓能力的尽职调查，更符合监管初衷。

3、本条禁止资管产品为优先级保本保收益，这一条对整个结构化产品的明股实债、并购基金当前很多业务冲击非常大。

在大资管新规之前，证监会已经非常明确券商资管、基金子公司发行的所有产品以及证券类私募都不能对优先级进行保本保收益安排。但是私募基金中的私募股权和其他类私募都不受此规则的限制，信托也同样不受限制。

所以此次规则主要影响信托、私募股权和其他类型私募产品（银保监会要求银行理财本身不能分级）。如何定义产品层面对优先级的“保本保收益”至关重要。

（1）从保本保收益的提供主体而言，本文认为主要包括以下几类主体：

①首先，管理人不能为优先级的本金及收益提供任何不亏损的承诺或者担保；这在整个新规对资管产品的基本定义中就已经明确。

②劣后投资人进行保本保收益的做法常见于私募基金，是最应禁止的类型。尤其是银行理财资金通过资管产品产于产业基金时，往往要求产业基金的劣后人对银行理财间接持有的优先级份额进行远期回购或者差额补足。

③劣后投资人的关联方，这个我们认为同劣后投资人相同，也属于禁止的范畴。这个常见于当劣后投资人由于自身属于上市公司、国企，存在对外负债或者担保的限制，所以往往找一家关联方提供相应的增信措施。

④对于独立的第三方，如担保公司等如何认定，则需要监管明确。笔者倾向于认定是合规的做法，但是需要强调这里担保费需要整个资管产品收益中扣除，而不是由融资人或劣后级单独支付担保费。而且担保需要针对整个资管计划，而不是单独针对优先级。

二十二、金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。

金融监管研究院解读：

尽管本文依然没有对通道业务进行详细定义，明确禁止监管套利的通道业务。但并没有禁止其他事务管理型的通道业务。然而实务中如何在这两者之间划清界限，存在一定争议。比如银行自有资金通过信托贷款投放资金，其主要诉求是为了不占用央行窗口指导的“侠义信贷规模”，但这样的窗口指导并没有法规依据，笔者认为其存在的逻辑也值得商榷，那么此类信托贷款是否属于监管套利？笔者倾向于不属于。

关于目前监管对于通道的最新态度，具体可以参见笔者团队此前文章《证监会：通道不免责！管理人承担四大义务》。其中允许以标准化资产的投资为主的通道业务。这类业务主要是因为银行自身管理资金体量大，而询价对象有限、交易员数量不够，为此委托证券基金经营机构等作为通道。

从3月28日中央会议的内容看，也重点提出最大限度消除监管套利的空间。所以2018年一行两会对哪些业务属于通道业务的界定一定会非常严格。

如何界定规避投资范围、杠杆约束等监管要求？业界呼声比较高的大致有这么几类：

1、因为开户限制，所以需要进行嵌套实现不同市场的多样化资产配置；

2、因为过往三会割裂监管导致部分投资范围的人为限制，导致通道嵌套的需求；

3、因为增加流动性，需要进行通道嵌套，方便上层投资者后续退出；

4、因为商业银行自营不能直接投资股权，通过嵌套间接进行股权投资；

5、因为商业银行理财进行股权投资无法直接工商登记，需要嵌套其他资管计划实现权益类投资；

6、因为部分监管评级不够的农村金融机构不能投资信托基金等，需要嵌套银行理财间接实现投资；

7、因为银行理财不能直接放款，需要嵌套信托或者基金专户发放信托贷款或者委托贷款；

8、结构化产品设置中，需要进行嵌套进行风险分级，银行投优先级；

9、私募基金做股票/债券质押式回购或者信托做债券质押式回购需要借助券商、基金；

10、银保监会2016年24号文规定商业银行只能代销持牌金融机构发行的产品。所以现实中，银行都是通过券商资管或基金子公司等通道，间接代销私募基金产品；

11、规避银信合作的限制；

12、绕开银证合作，银行资产规模最低500亿的限制；

13、规避证监会新八条底线关于杠杆率的部分限制；

14、非挂牌ABS的通道，或者非典型商业银行表表外业务。

具体分析参见笔者及团队此前文章《何谓“善意”通道？6种典型情形列举（附其他11种通道）》。

实际上央行此次大资管新规及后面的部分细则如果能够拉平各类资管的监管口径，真正统一监管标准，那么很多上面的14类通道就没有生存需要了。其他层面部分二会各自对其他类型资管市场准入限制能否也适度放开，也是非常重要的统一监管内容。显然上述多数理由在强监管的背景下并不能作为加通道理由。

资产管理产品可以再投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。

金融监管研究院解读：

允许一层嵌套。也就是银行、信托、券商、基金、私募之间，可以有一次委托投资的行为。但需要注意，这里只是总体规定，具体二会后续可能会发布更严格的规则，比如银保监会可能会禁止银行理财将资金委托给券商和基金，用于投资除债券以外的债权类的底层资产。

这一条其实影响非常深远，因为目前大量业务都需要进行多层嵌套，具体从银行资金参与股权投资（或明股实债）、定向增发、部分私募FOF或者母子基金结构设计，都可能触发多层嵌套的问题。笔者后续将就此专题展开讨论。

但是对于政府出资的产业基金因为属于例外条款，等待后续发改委，基金业协会等新的规则出台或具体口径。

金融机构将资产管理产品投资于其他机构发行的资产管理产品，从而将本机构的资产管理产品资金委托给其他机构进行投资的，该受托机构应当为具有专业投资能力和资质的受金融监督管理部门监管的机构。公募资产管理产品的受托机构应当为金融机构，私募资产管理产品的受托机构可以为私募基金管理人。受托机构应当切实履行主动管理职责，不得进行转委托，不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。委托机构应当对受托机构开展尽职调查，实行名单制管理，明确规定受托机构的准入标准和程序、责任和义务、存续期管理、利益冲突防范机制、信息披露义务以及退出机制。委托机构不得因委托其他机构投资而免除自身应当承担的责任。

金融监管研究院解读：

简单点说就是，公募银行理财可以委外给券商资管，信托计划，基金专户，但不可以委外给第三方私募基金管理人设立的私募基金。

但是公募银行理财如果委外给信托、券商资管和基金专户，这些私募性质的资管计划不能再次委托管理。

金融机构可以聘请具有专业资质的受金融监督管理部门监管的机构作为投资顾问。投资顾问提供投资建议指导委托机构操作。

金融监管研究院解读：

需要注意，结构化产品的劣后级或关联方不能作为投顾，防止资管产品借贷化。

在证监会规定中，银行和保险、信托都不能作为券商资管、基金专户、私募基金的投顾，只有具备资产管理资质的券商、基金，以及具备资质的私募基金才能作为合格投顾。

金融监督管理部门和国家有关部门应当对各类金融机构开展资产管理业务实行平等准入、给予公平待遇。资产管理产品应当在账户开立、产权登记、法律诉讼等方面享有平等的地位。金融监督管理部门基于风险防控考虑，确实需要对其他行业金融机构发行的资产管理产品采取限制措施的，应当充分征求相关部门意见并达成一致。

二十三、运用人工智能技术开展投资顾问业务应当取得投资顾问资质，非金融机构不得借助智能投资顾问超范围经营或者变相开展资产管理业务。

金融机构运用人工智能技术开展资产管理业务应当严格遵守本意见有关投资者适当性、投资范围、信息披露、风险隔离等一般性规定，不得借助人工智能业务夸大宣传资产管理产品或者误导投资者。金融机构应当向金融监督管理部门报备人工智能模型的主要参数以及资产配置的主要逻辑，为投资者单独设立智能管理账户，充分提示人工智能算法的固有缺陷和使用风险，明晰交易流程，强化留痕管理，严格监控智能管理账户的交易头寸、风险限额、交易种类、价格权限等。金融机构因违法违规或者管理不当造成投资者损失的，应当依法承担损害赔偿责任。

金融机构应当根据不同产品投资策略研发对应的人工智能算法或者程序化交易，避免算法同质化加剧投资行为的顺周期性，并针对由此可能引发的市场波动风险制定应对预案。因算法同质化、编程设计错误、对数据利用深度不够等人工智能算法模型缺陷或者系统异常，导致羊群效应、影响金融市场稳定运行的，金融机构应当及时采取人工干预措施，强制调整或者终止人工智能业务。

金融监管研究院解读：

金融机构可以委托外部机构开发智能投顾算法，因违法违规或者管理不当造成投资者损失的，应当承担相应的损害赔偿责任。

不过这里的开发机构如存在过错，金融机构有权向开发机构进行损失追偿或者要求承担相应的责任。

二十四、金融机构不得以资产管理产品的资金与关联方进行不正当交易、利益输送、内幕交易和操纵市场，包括但不限于投资于关联方虚假项目、与关联方共同收购上市公司、向本机构注资等。

金融机构的资产管理产品投资本机构、托管机构及其控股股东、实际控制人或者与其有其他重大利害关系的公司发行或者承销的证券，或者从事其他重大关联交易的，应当建立健全内部审批机制和评估机制，并向投资者充分披露信息。

金融监管研究院解读：

目前按照2004年的关联交易管理办法，银行5%以上的股东如果从表内获取贷款，就需要走关联交易流程，并且有严格比例限制。

但银行理财关联交易至今处于整个监管盲区，尤其是对于非标银行理财，融资人是否为银行的关联方，并没有任何审查。此外，银行理财投资的债券和ABS亦无关联方限制，即使是股东控制的其他关联企业的债券、或关联券商承销的债券，也没有做限制。

所以，未来银行理财需制定额外关联建议规范，规定须查询银行关联方名单后，才能做具体投资决策。

二十五、建立资产管理产品统一报告制度。中国人民银行负责统筹资产管理产品的数据编码和综合统计工作，会同金融监督管理部门拟定资产管理产品统计制度，建立资产管理产品信息系统，规范和统一产品标准、信息分类、代码、数据格式，逐只产品统计基本信息、募集信息、资产负债信息和终止信息。中国人民银行和金融监督管理部门加强资产管理产品的统计信息共享。金融机构应当将含债权投资的资产管理产品信息报送至金融信用信息基础数据库。

金融机构于每只资产管理产品成立后5个工作日内，向中国人民银行和金融监督管理部门同时报送产品基本信息和起始募集信息；于每月10日前报送存续期募集信息、资产负债信息，于产品终止后5个工作日内报送终止信息。

中央国债登记结算有限责任公司、中国证券登记结算有限公司、银行间市场清算所股份有限公司、上海票据交易所股份有限公司、上海黄金交易所、上海保险交易所股份有限公司、中保保险资产登记交易系统有限公司于每月10日前向中国人民银行和金融监督管理部门同时报送资产管理产品持有其登记托管的金融工具的信息。

金融监管研究院解读：

之所以银保监会下面的银行理财登记托管中心、银登中心数据报送尚未列举，笔者猜测可能是因为统一通过中债登报送，因为二者都是中债登子公司。

中信登作为独立持牌的金融基础设施，掌握着26万亿整个资管规模最大的信息登记和后续权属登记机构，但因为系统独立于中债登，所以需要独立向央行报送，笔者相信正式稿应该会正式纳入到信息报送机构之一。

上述统一报告制度意义重大：其对后续穿透监管，数据统计起到非常重要的作用。央行目前的规模指标有一定缺陷，缺乏影子银行的规模，社会融资总规模不包括很多资管的数据部分，各类质押回购/远期回购（股票、应收账款、股权），财产权信托、地方债发行量等。

在资产管理产品信息系统正式运行前，中国人民银行会同金融监督管理部门依据统计制度拟定统一的过渡期数据报送模板；各金融监督管理部门对本行业金融机构发行的资产管理产品，于每月10日前按照数据报送模板向中国人民银行提供数据，及时沟通跨行业、跨市场的重大风险信息和事项。

中国人民银行对金融机构资产管理产品统计工作进行监督检查。资产管理产品统计的具体制度由中国人民银行会同相关部门另行制定。

金融监管研究院解读：

这是在数据报送层面非常重大的变革，目前的资管产品登记情况参见下表。可以看到，目前的要求相对比较混乱，如果未来真能实现统一登记，对资管产品的统计、穿透监管都是非常重要的抓手。

国内登记平台一览

整个资产管理行业，银行理财和信托计划归银监会监管，券商资管、基金专户、期货资管和私募基金在证监会监管体系。

基本上银保监会和证监会各自一套监管体系，施行完全不同的标准：包括合格投资者、登记备案系统、投资范围、是否区分公募和私募、托管、信息披露等，都是各玩各的。从产品事前和事后备案登记角度，不同资管产品也是分别向银保监会和证监会备案。

统一数据报送，建立资产管理产品统一报告制度，外加强制独立第三方托管，将有利于整个资产管理行业规范发展，因为当前混业资管之乱，并非简单因当前监管规则不统一，核心其实是：跨监管展业无法被穿透。信息的割裂，才让资管计划有隐藏合格投资者底层资产的机会。

二十六、中国人民银行负责对资产管理业务实施宏观审慎管理，会同金融监督管理部门制定资产管理业务的标准规制。金融监督管理部门实施资产管理业务的市场准入和日常监管，加强投资者保护，依照本意见会同中国人民银行制定出台各自监管领域的实施细则。

本意见正式实施后，中国人民银行会同金融监督管理部门建立工作机制，持续监测资产管理业务的发展和风险状况，定期评估标准规制的有效性和市场影响，及时修订完善，推动资产管理行业持续健康发展。

二十七、对资产管理业务实施监管遵循以下原则：

（一）机构监管与功能监管相结合，按照产品类型而不是机构类型实施功能监管，同一类型的资产管理产品适用同一监管标准，减少监管真空和套利。

（二）实行穿透式监管，对于多层嵌套资产管理产品，向上识别产品的最终投资者，向下识别产品的底层资产（公募证券投资基金除外）。

（三）强化宏观审慎管理，建立资产管理业务的宏观审慎政策框架，完善政策工具，从宏观、逆周期、跨市场的角度加强监测、评估和调节。

（四）实现实时监管，对资产管理产品的发行销售、投资、兑付等各环节进行全面动态监管，建立综合统计制度。

金融监管研究院孙海波：这里尤其注意穿透式监管的表述，只有“多层嵌套”，才一律向上识别产品的最终投资者，所以如果只是一层嵌套，比如银行公募理财嵌套金专户，是否穿透公募理财识别其投资者符合基金专户投资者标准？笔者认为存在一定的歧义。

二十八、金融监督管理部门应当根据本意见规定，对违规行为制定和完善处罚规则，依法实施处罚，并确保处罚标准一致。资产管理业务违反宏观审慎管理要求的，由中国人民银行按照法律法规实施处罚。

二十九、本意见实施后，金融监督管理部门在本意见框架内研究制定配套细则，配套细则之间应当相互衔接，避免产生新的监管套利和不公平竞争。按照“新老划断”原则设置过渡期，确保平稳过渡。过渡期为本意见发布之日起至2020年底，对提前完成整改的机构，给予适当监管激励。过渡期内，金融机构发行新产品应当符合本意见的规定；为接续存量产品所投资的未到期资产，维持必要的流动性和市场稳定，金融机构可以发行老产品对接，但应当严格控制在存量产品整体规模内，并有序压缩递减，防止过渡期结束时出现断崖效应。金融机构应当制定过渡期内的资产管理业务整改计划，明确时间进度安排，并报送相关金融监督管理部门，由其认可并监督实施，同时报备中国人民银行。过渡期结束后，金融机构的资产管理产品按照本意见进行全面规范（因子公司尚未成立而达不到第三方独立托管要求的情形除外），金融机构不得再发行或存续违反本意见规定的资产管理产品。

金融监管研究院解读：

延长到2020年底。对于过渡期，更应该关注的不是长短，而是内涵：即具体有哪些不符新规的行为仍能在期间存续。

从法规第29条的过渡期表述看，核心是两个内容：

（2）确保过渡期结束后，不符合新规的所有产品都不再有存量；

现实中有几点争议在于，如何定义“接续”?比如能否通过发行新产品募集10亿资金，其中2个亿承接此前的老产品的资产，剩下的8个亿用来购买新资产。那么这个理财产品能否继续按照当前摊余成本法估值，并且对外销售按照预期收益率进行宣传？

如果严格要求100%接续老资产，则面临新发行的这个产品收益匹配，流动性管理不是很方便。

对于开放式产品，在存续期内资产能否对底层资产进行调整，比如部分资产到期了，能否继续配置新的资产，如果配置了新的资产，资金端募集的时候是按照新产品还是按照接续老资产来处理？

笔者将在深圳、上海、北京分别举办研讨会，及培训会，相关内容参见《北上深 | 资管新规全透析与过渡期资管产品调适》。

1、过渡期安排一直是市场高度关注的关键内容。但是对于非标资产，笔者认为大概呢是一事一议，银行面临两种选择：

一是回表，但不是所有银行都能回表，具体主要考虑异地放款限制，资本金限制和其他相关审核标准问题。具体参见笔者此前文章《非标围堵，30万亿非标回表之路有多难？》。

二是新规生效之后，非标资产到期之前，仍然允许银行继续滚动发行产品募集资金接旧非标资产的次数。比如非标剩余期限是5年，监管当局不可能再容忍银行发行6个月期的资产，滚动10次。如果是开放式产品底层有非标，应该是控制非标的体量，逐步缩小该开放式资产池的量。

2、对于底层为标准化资产的资管产品，过渡期则核心意味着新产品能否宣传预期收益率，给客户的披露是否按照，流动性较高的资产是否按照市值估值？如果是新发产品在市场上全新配置新资产，则完全没有过渡期，本次新规发布之日起立即生效。如果是旧的产品，笔者认为过渡期以前仍然是用摊余成本法估值，向客户宣传预期收益率，但由于存量资产的按照监管允许的估值方法测算的实际收益和向客户的预期收益需要一致。

过渡期之后，所有产品一律需要按照公允价值原则进行估值，禁止预期收益率的宣传。所有分级产品需要符合监管要求，按照公募和私募严格区分投资范围等。

三十、资产管理业务作为金融业务，属于特许经营行业，必须纳入金融监管。非金融机构不得发行、销售资产管理产品，国家另有规定的除外。

非金融机构违反上述规定，为扩大投资者范围、降低投资门槛，利用互联网平台等公开宣传、分拆销售具有投资门槛的投资标的、过度强调增信措施掩盖产品风险、设立产品二级交易市场等行为，按照国家规定进行规范清理，构成非法集资、非法吸收公众存款、非法发行证券的，依法追究法律责任。非金融机构违法违规开展资产管理业务的，依法予以处罚；同时承诺或进行刚性兑付的，依法从重处罚。

金融监管研究院解读：

此条主要是针对非持牌金融机构开展资管业务的规定：非金融机构原则上不能开展资管业务，除非国家规定允许的，例如私募基金，以及证监会发放代销牌照的机构仍然可以从业。此外，该条还明确了非金融机构从事资产管理业务的规则适用及违规处罚依据等。

三十一、本意见自发布之日起施行。

本意见所称“金融管理部门”是指中国人民银行、国务院银行保险监督管理机构、国务院证券监督管理机构和国家外汇管理局。“发行”是指通过公开或者非公开方式向资产管理产品的投资者发出认购邀约，进行资金募集的活动。“销售”是指向投资者宣传推介资产管理产品，办理产品申购、赎回的活动。“代理销售”是指接受合作机构的委托，在本机构渠道向投资者宣传推介、销售合作机构依法发行的资产管理产品的活动。

金融监管研究院解读：

此条新增。

过渡期如何调适？深圳、上海、北京三城开讲！

法询线下公开课：资管新规全透析与过渡期资管产品调适

法询同时推出线上系列课程：

新旧对比稿

（注意：左边为征求意见稿，右边为正式稿；红色字体为新规新增，蓝为删除部分）

中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）	中国人民银行中国银行保险监督管理委员会中国证券监督管理委员会国家外汇管理局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（正式稿）
近年来，我国资产管理业务快速发展，在满足居民和企业的投融资需求、改善社会融资结构等方面发挥了积极作用，但也存在部分业务发展不规范、多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管和宏观调控等问题。按照党中央、国务院决策部署，为规范金融机构资产管理业务，统一同类资产管理产品监管标准，有效防范和控制金融风险，引导社会资金流向实体经济，更好地支持经济结构调整和转型升级，现提出以下意见：	近年来，我国资产管理业务快速发展，在满足居民和企业投融资需求、改善社会融资结构等方面发挥了积极作用，但也存在部分业务发展不规范、多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管和宏观调控等问题。按照党中央、国务院决策部署，为规范金融机构资产管理业务，统一同类资产管理产品监管标准，有效防控金融风险，引导社会资金流向实体经济，更好地支持经济结构调整和转型升级，经国务院同意，现提出以下意见：
一、【基本原则】规范金融机构资产管理业务主要遵循以下原则：	一、规范金融机构资产管理业务主要遵循以下原则：
（一）坚持严控风险的底线思维，把防范和化解资产管理业务的风险放到更加重要的位置，减少存量风险，严防增量风险。	（一）坚持严控风险的底线思维。把防范和化解资产管理业务风险放到更加重要的位置，减少存量风险，严防增量风险。
（二）坚持服务实体经济的根本目标，既充分发挥资产管理业务的功能，切实服务实体经济的投融资需求，又严格规范引导，避免资金脱实向虚在金融体系内部自我循环，防止产品过于复杂，加剧风险的跨行业、跨市场、跨区域传递。	（二）坚持服务实体经济的根本目标。既充分发挥资产管理业务功能，切实服务实体经济投融资需求，又严格规范引导，避免资金脱实向虚在金融体系内部自我循环，防止产品过于复杂，加剧风险跨行业、跨市场、跨区域传递。
（三）坚持宏观审慎管理与微观审慎监管相结合、机构监管与功能监管相结合的监管理念，实现对各类机构开展资产管理业务的全面、统一覆盖，采取有效监管措施，加强金融消费者保护。	（三）坚持宏观审慎管理与微观审慎监管相结合、机构监管与功能监管相结合的监管理念。实现对各类机构开展资产管理业务的全面、统一覆盖，采取有效监管措施，加强金融消费者权益保护。
（四）坚持有的放矢的问题导向，重点针对资产管理业务的多层嵌套、杠杆不清、套利严重、投机频繁等问题，设定统一的标准规制，同时对金融创新坚持趋利避害、一分为二，留出发展空间。	（四）坚持有的放矢的问题导向。重点针对资产管理业务的多层嵌套、杠杆不清、套利严重、投机频繁等问题，设定统一的标准规制，同时对金融创新坚持趋利避害、一分为二，留出发展空间。
（五）坚持积极稳妥审慎推进，正确处理改革、发展、稳定关系，坚持防范风险与有序规范相结合，在下决心处置风险的同时，充分考虑市场承受能力，合理设置过渡期，把握好工作的次序、节奏、力度，加强市场沟通，有效引导市场预期。	（五）坚持积极稳妥审慎推进。正确处理改革、发展、稳定关系，坚持防范风险与有序规范相结合，在下决心处置风险的同时，充分考虑市场承受能力，合理设置过渡期，把握好工作的次序、节奏、力度，加强市场沟通，有效引导市场预期。
二、【资产管理业务定义】资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。金融机构为委托人利益履行勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。	二、资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。金融机构为委托人利益履行诚实信用、勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。金融机构可以与委托人在合同中事先约定收取合理的业绩报酬，业绩报酬计入管理费，须与产品一一对应并逐个结算，不同产品之间不得相互串用。
资产管理业务是金融机构的表外业务，金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益。出现兑付困难时，金融机构不得以任何形式垫资兑付。金融机构不得开展表内资产管理业务。	资产管理业务是金融机构的表外业务，金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益。出现兑付困难时，金融机构不得以任何形式垫资兑付。金融机构不得在表内开展资产管理业务。
	私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规，私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见，创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定。
三、【资产管理产品】资产管理产品包括但不限于银行非保本理财产品，资金信托计划，证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司和保险资产管理机构发行的资产管理产品等。依据金融监督管理部门颁布规则开展的资产证券化业务，不适用本意见。	三、资产管理产品包括但不限于人民币或外币形式的银行非保本理财产品，资金信托，证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司、保险资产管理机构、金融资产投资公司发行的资产管理产品等。依据金融管理部门颁布规则开展的资产证券化业务，依据人力资源社会保障部门颁布规则发行的养老金产品，不适用本意见。
四、【产品分类】资产管理产品按照募集方式的不同，分为公募产品和私募产品。公募产品面向不特定社会公众公开发行。公开发行的认定标准依照《中华人民共和国证券法》执行。私募产品面向合格投资者通过非公开方式发行。	四、资产管理产品按照募集方式的不同，分为公募产品和私募产品。公募产品面向不特定社会公众公开发行。公开发行的认定标准依照《中华人民共和国证券法》执行。私募产品面向合格投资者通过非公开方式发行。
资产管理产品按照投资性质的不同，分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品。固定收益类产品投资于债权类资产的比例不低于80%，权益类产品投资于股票、未上市股权等权益类资产的比例不低于80%，商品及金融衍生品类产品投资于商品及金融衍生品的比例不低于80%，混合类产品投资于债权类资产、权益类资产、商品及金融衍生品类资产且任一资产的投资比例未达到前三类产品标准。	资产管理产品按照投资性质的不同，分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品。固定收益类产品投资于存款、债券等债权类资产的比例不低于80%，权益类产品投资于股票、未上市企业股权等权益类资产的比例不低于80%，商品及金融衍生品类产品投资于商品及金融衍生品的比例不低于80%，混合类产品投资于债权类资产、权益类资产、商品及金融衍生品类资产且任一资产的投资比例未达到前三类产品标准。非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的，金融机构应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的15个交易日内调整至符合要求。
【明示产品类型】金融机构在发行资产管理产品时，应当按照上述分类标准向投资者明示资产管理产品的类型，并按照确定的产品性质进行投资。在产品成立后至到期日前，不得擅自改变产品类型。混合类产品投资债权类资产、权益类资产和商品及金融衍生品类资产的比例应当在发行产品时予以确定并向投资者明示，在产品成立后至到期日前不得擅自改变。产品的实际投向不得违反合同约定，如需调整投资策略，与确定的投资性质产生偏离，应当先行取得投资者同意，并履行登记备案等法律法规以及金融监督管理部门规定的程序。	金融机构在发行资产管理产品时，应当按照上述分类标准向投资者明示资产管理产品的类型，并按照确定的产品性质进行投资。在产品成立后至到期日前，不得擅自改变产品类型。混合类产品投资债权类资产、权益类资产和商品及金融衍生品类资产的比例范围应当在发行产品时予以确定并向投资者明示，在产品成立后至到期日前不得擅自改变。产品的实际投向不得违反合同约定，如有改变，除高风险类型的产品超出比例范围投资较低风险资产外，应当先行取得投资者书面同意，并履行登记备案等法律法规以及金融监督管理部门规定的程序。
五、【投资者】资产管理产品的投资者分为不特定社会公众和合格投资者两大类。合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人。	五、资产管理产品的投资者分为不特定社会公众和合格投资者两大类。合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人或者其他组织。
（一）家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元，且具有2年以上投资经历。	（一）具有2年以上投资经历，且满足以下条件之一：家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元。
（二）最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。	（二）最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。
（三）金融监督管理部门视为合格投资者的其他情形。	（三）金融管理部门视为合格投资者的其他情形。
合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。合格投资者同时投资多只不同产品的，投资金额按照其中最高标准执行。	合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。这里是征求意见稿 “个人不得使用银行贷款等非自有资金投资资产管理产品，资产负债率达到或者超出警戒线的企业不得投资资产管理产品，警戒线的具体标准由人民银行会同相关部门另行规定。” 的优化版，并且从原来的第十九条的位置提前。
六、【投资者适当性管理要求】金融机构发行和销售资产管理产品，应当坚持“了解产品”和“了解客户”的经营理念，加强投资者适当性管理，向投资者销售与其风险识别能力和风险承担能力相适应的资产管理产品。禁止欺诈或者误导投资者购买与其风险承担能力不匹配的资产管理产品。金融机构不得通过对资产管理产品进行拆分等方式，向风险识别能力和风险承担能力低于产品风险等级的投资者销售资产管理产品。	六、金融机构发行和销售资产管理产品，应当坚持“了解产品”和“了解客户”的经营理念，加强投资者适当性管理，向投资者销售与其风险识别能力和风险承担能力相适应的资产管理产品。禁止欺诈或者误导投资者购买与其风险承担能力不匹配的资产管理产品。金融机构不得通过拆分资产管理产品的方式，向风险识别能力和风险承担能力低于产品风险等级的投资者销售资产管理产品。
金融机构应当加强投资者教育，不断提高投资者的金融知识水平和风险意识，向投资者传递“卖者尽责、买者自负”的理念，打破刚性兑付。	金融机构应当加强投资者教育，不断提高投资者的金融知识水平和风险意识，向投资者传递“卖者尽责、买者自负”的理念，打破刚性兑付。
七、【金融机构及资管从业人员资质要求】金融机构开展资产管理业务，应当具备与资产管理业务发展相适应的管理体系和管理制度，公司治理良好，风险管理、内部控制和问责机制健全。	七、金融机构开展资产管理业务，应当具备与资产管理业务发展相适应的管理体系和管理制度，公司治理良好，风险管理、内部控制和问责机制健全。
金融机构应当建立健全资产管理业务人员的资格认定、培训、考核评价和问责制度，确保从事资产管理业务的人员具备必要的专业知识、行业经验和管理能力，充分了解相关法律法规、监管规定以及资产管理产品的法律关系、交易结构、主要风险和风险管控方式，遵守行为准则和职业道德标准。	金融机构应当建立健全资产管理业务人员的资格认定、培训、考核评价和问责制度，确保从事资产管理业务的人员具备必要的专业知识、行业经验和管理能力，充分了解相关法律法规、监管规定以及资产管理产品的法律关系、交易结构、主要风险和风险管控方式，遵守行为准则和职业道德标准。
对于违反相关法律法规以及本意见规定的金融机构资产管理业务从业人员，依法采取处罚措施直至取消从业资格，禁止其在其他类型金融机构从事资产管理业务。	对于违反相关法律法规以及本意见规定的金融机构资产管理业务从业人员，依法采取处罚措施直至取消从业资格，禁止其在其他类型金融机构从事资产管理业务。
八、【金融机构受托管理职责和投资者保护】金融机构运用受托资金进行投资，应当遵守审慎经营规则，制定科学合理的投资策略和风险管理制度，有效防范和控制风险。	八、金融机构运用受托资金进行投资，应当遵守审慎经营规则，制定科学合理的投资策略和风险管理制度，有效防范和控制风险。
金融机构应当履行以下管理人职责：	金融机构应当履行以下管理人职责：
（一）依法募集资金，办理产品份额的发售和登记事宜。	（一）依法募集资金，办理产品份额的发售和登记事宜。
（二）办理产品登记备案手续。	（二）办理产品登记备案或者注册手续。
（三）对所管理的不同产品受托财产分别管理、分别记账，进行投资。	（三）对所管理的不同产品受托财产分别管理、分别记账，进行投资。
（四）按照产品合同的约定确定收益分配方案，及时向投资者分配收益。	（四）按照产品合同的约定确定收益分配方案，及时向投资者分配收益。
（五）进行产品会计核算并编制产品财务会计报告。	（五）进行产品会计核算并编制产品财务会计报告。
（六）依法计算并披露产品净值，确定申购、赎回价格。	（六）依法计算并披露产品净值或者投资收益情况，确定申购、赎回价格。
（七）办理与受托财产管理业务活动有关的信息披露事项。	（七）办理与受托财产管理业务活动有关的信息披露事项。
（八）保存受托财产管理业务活动的记录、账册、报表和其他相关资料。	（八）保存受托财产管理业务活动的记录、账册、报表和其他相关资料。
（九）以管理人名义，代表投资者利益行使诉讼权利或者实施其他法律行为。	（九）以管理人名义，代表投资者利益行使诉讼权利或者实施其他法律行为。
	（十）在兑付受托资金及收益时，金融机构应当保证受托资金及收益返回委托人的原账户、同名账户或者合同约定的受益人账户。
（十）金融监督管理部门规定的其他职责。	（十一）金融监督管理部门规定的其他职责。
金融机构未按照勤勉尽责原则切实履行受托管理职责，造成投资者损失的，应当依法向投资者承担赔偿责任。	金融机构未按照诚实信用、勤勉尽责原则切实履行受托管理职责，造成投资者损失的，应当依法向投资者承担赔偿责任。
九、【产品代销】金融机构代理销售其他金融机构发行的资产管理产品，应当符合金融监督管理部门规定的资质条件。未经金融管理部门许可，任何非金融机构和个人不得代理销售资产管理产品。	九、金融机构代理销售其他金融机构发行的资产管理产品，应当符合金融监督管理部门规定的资质条件。未经金融监督管理部门许可，任何非金融机构和个人不得代理销售资产管理产品。
金融机构应当建立资产管理产品的销售授权管理体系，明确代理销售机构的准入标准和程序，明确界定双方的权利与义务，明确相关风险的承担责任和转移方式。	金融机构应当建立资产管理产品的销售授权管理体系，明确代理销售机构的准入标准和程序，明确界定双方的权利与义务，明确相关风险的承担责任和转移方式。
金融机构代理销售资产管理产品，应当建立相应的内部审批和风险控制程序，对发售机构的信用状况、经营管理能力、市场投资能力、风险处置能力等开展尽职调查，要求发售机构提供详细的产品介绍、相关市场分析和风险收益测算报告，进行充分的信息验证和风险审查，确保代理销售的产品符合本意见规定并承担相应责任。	金融机构代理销售资产管理产品，应当建立相应的内部审批和风险控制程序，对发行或者管理机构的信用状况、经营管理能力、市场投资能力、风险处置能力等开展尽职调查，要求发行或者管理机构提供详细的产品介绍、相关市场分析和风险收益测算报告，进行充分的信息验证和风险审查，确保代理销售的产品符合本意见规定并承担相应责任。
十、【公募和私募产品的投资要求】【公募产品】公募产品主要投资风险低、流动性强的债权类资产以及上市交易的股票，除法律法规另有规定外，不得投资未上市股权。公募产品可以投资商品及金融衍生品，但应当符合法律法规以及金融监督管理部门的相关规定。	十、公募产品主要投资标准化债权类资产以及上市交易的股票，除法律法规和金融管理部门另有规定外，不得投资未上市企业股权。公募产品可以投资商品及金融衍生品，但应当符合法律法规以及金融管理部门的相关规定。
现阶段，银行的公募产品以固定收益类产品为主。如发行权益类产品和其他产品，须经银行业监管部门批准，但用于支持市场化、法治化债转股的产品除外。
【私募产品】私募产品的投资范围由合同约定，可以投资债权类资产、上市交易（挂牌）的股票、未上市企业股权（含债转股）和受（收）益权，并严格遵守投资者适当性管理要求。	私募产品的投资范围由合同约定，可以投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权（含债转股）和受（收）益权以及符合法律法规规定的其他资产，并严格遵守投资者适当性管理要求。鼓励充分运用私募产品支持市场化、法治化债转股。
十一、【投资限制及鼓励】资产管理产品进行投资应当符合以下规定：	十一、资产管理产品进行投资应当符合以下规定：
（一）【非标准化债权类资产】标准化债权类资产是指在银行间市场、证券交易所市场等国务院和金融监督管理部门批准的交易市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的债权性资产，具体认定规则由人民银行会同金融监督管理部门另行制定。其他债权类资产均为非标准化债权类资产。	（一）标准化债权类资产应当同时符合以下条件： 1.等分化，可交易。 2.信息披露充分。 3.集中登记，独立托管。 4.公允定价，流动性机制完善。 5.在银行间市场、证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场交易。标准化债权类资产的具体认定规则由中国人民银行会同金融监督管理部门另行制定。
金融机构发行资产管理产品投资于非标准化债权类资产的，应当遵守金融监督管理部门制定的有关限额管理、风险准备金要求、流动性管理等监管标准。行业金融监督管理部门未制定相关监管标准的，由人民银行督促根据本意见要求制定与其他行业一致的监管标准并予以执行。	标准化债权类资产之外的债权类资产均为非标准化债权类资产。金融机构发行资产管理产品投资于非标准化债权类资产的，应当遵守金融监督管理部门制定的有关限额管理、流动性管理等监管标准。金融监督管理部门未制定相关监管标准的，由中国人民银行督促根据本意见要求制定监管标准并予以执行。
金融机构不得将资产管理产品资金直接或者间接投资于商业银行信贷资产。商业银行信贷资产受（收）益权的投资限制由人民银行、金融监督管理部门另行制定。	金融机构不得将资产管理产品资金直接投资于商业银行信贷资产。商业银行信贷资产受（收）益权的投资限制由金融管理部门另行制定。
（二）【禁止投资的行业】资产管理产品不得直接或者间接投资法律法规和国家政策禁止进行债权和股权投资的行业和领域。	（二）资产管理产品不得直接或者间接投资法律法规和国家政策禁止进行债权或股权投资的行业和领域。
（三）【鼓励投资】鼓励金融机构通过发行资产管理产品募集资金支持国家重点领域和重大工程建设、科技创新和战略性新兴产业、“一带一路”建设、京津冀协同发展等领域。鼓励金融机构通过发行资产管理产品募集资金支持经济结构转型和降低企业杠杆率。	（三）鼓励金融机构在依法合规、商业可持续的前提下，通过发行资产管理产品募集资金投向符合国家战略和产业政策要求、符合国家供给侧结构性改革政策要求的领域。鼓励金融机构通过发行资产管理产品募集资金支持经济结构转型，支持市场化、法治化债转股，降低企业杠杆率。
（四）【外币产品】跨境资产管理产品及业务、境内外币资产管理产品及业务应当符合外汇管理有关规定。	（四）跨境资产管理产品及业务参照本意见执行，并应当符合跨境人民币和外汇管理有关规定。
十二、【信息披露和透明度】金融机构应当向投资者主动、真实、准确、完整、及时披露资产管理产品募集信息、资金投向、杠杆水平、收益分配、托管安排、投资者账户信息和主要投资风险。国家法律法规另有规定的，从其规定。	十二、金融机构应当向投资者主动、真实、准确、完整、及时披露资产管理产品募集信息、资金投向、杠杆水平、收益分配、托管安排、投资账户信息和主要投资风险等内容。国家法律法规另有规定的，从其规定。
【公募产品信息披露】金融机构应当建立严格的公募产品信息披露管理制度，明确定期报告、临时报告、重大事项公告、投资风险披露要求以及具体内容、格式。在本机构官方网站或者通过投资者便于获取的方式，按照规定或者开放频率披露开放式产品净值，每周披露封闭式产品净值，定期披露其他重要信息。	对于公募产品，金融机构应当建立严格的信息披露管理制度，明确定期报告、临时报告、重大事项公告、投资风险披露要求以及具体内容、格式。在本机构官方网站或者通过投资者便于获取的方式披露产品净值或者投资收益情况，并定期披露其他重要信息：开放式产品按照开放频率披露，封闭式产品至少每周披露一次。
【私募产品信息披露】私募产品的信息披露方式、内容、频率由产品合同约定，但金融机构应当至少每季度向投资者披露产品净值和其他重要信息。	对于私募产品，其信息披露方式、内容、频率由产品合同约定，但金融机构应当至少每季度向投资者披露产品净值和其他重要信息。
【固定收益类产品信息披露】除资产管理产品通行的信息披露要求外，金融机构还应当在显要位置向投资者充分披露和提示固定收益类产品的投资风险，包括但不限于产品投资债券面临的利率、汇率变化等市场风险以及债券价格波动情况，产品投资每笔非标准化债权类资产的融资客户、项目名称、剩余融资期限、到期收益分配、交易结构、风险状况等。	对于固定收益类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者充分披露和提示产品的投资风险，包括但不限于产品投资债券面临的利率、汇率变化等市场风险以及债券价格波动情况，产品投资每笔非标准化债权类资产的融资客户、项目名称、剩余融资期限、到期收益分配、交易结构、风险状况等。
【权益类产品信息披露】除资产管理产品通行的信息披露要求外，金融机构还应当在显要位置向投资者充分披露和提示权益类产品的投资风险，包括但不限于产品投资股票面临的风险以及股票价格波动情况等。	对于权益类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者充分披露和提示产品的投资风险，包括产品投资股票面临的风险以及股票价格波动情况等。
【商品及金融衍生品类产品信息披露】除资产管理产品通行的信息披露要求外，金融机构还应当在显要位置向投资者充分披露商品及金融衍生品类产品的挂钩资产、持仓风险、控制措施以及衍生品公允价值变化等。	对于商品及金融衍生品类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者充分披露产品的挂钩资产、持仓风险、控制措施以及衍生品公允价值变化等。
【混合类产品信息披露】除资产管理产品通行的信息披露要求外，金融机构还应当向投资者清晰披露混合类产品的投资资产组合情况，并根据固定收益类、权益类、商品及金融衍生品类资产投资比例充分披露和提示相应的投资风险。	对于混合类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者清晰披露产品的投资资产组合情况，并根据固定收益类、权益类、商品及金融衍生品类资产投资比例充分披露和提示相应的投资风险。
十三、【公司治理与风险隔离】主营业务不包括资产管理业务的金融机构应当设立具有独立法人地位的资产管理子公司开展资产管理业务，暂不具备条件的可以设立专门的资产管理业务经营部门开展业务。	十三、主营业务不包括资产管理业务的金融机构应当设立具有独立法人地位的资产管理子公司开展资产管理业务，强化法人风险隔离，暂不具备条件的可以设立专门的资产管理业务经营部门开展业务。
金融机构不得为资产管理产品投资的非标准化债权类资产或者股权类资产提供任何直接或间接、显性或隐性的担保或者回购承诺。	金融机构不得为资产管理产品投资的非标准化债权类资产或者股权类资产提供任何直接或间接、显性或隐性的担保、回购等代为承担风险的承诺。
金融机构开展资产管理业务，应当确保资产管理业务与其他业务相分离，代客业务与自营业务相分离，资产管理产品与其代销的金融产品相分离，资产管理产品之间相分离，资产管理业务操作与其他业务操作相分离。	金融机构开展资产管理业务，应当确保资产管理业务与其他业务相分离，资产管理产品与其代销的金融产品相分离，资产管理产品之间相分离，资产管理业务操作与其他业务操作相分离。
十四、【第三方独立托管】本意见发布后，金融机构发行的资产管理产品资产应当由具有托管资质的第三方机构独立托管，法律、行政法规另有规定的除外。	十四、本意见发布后，金融机构发行的资产管理产品资产应当由具有托管资质的第三方机构独立托管，法律、行政法规另有规定的除外。
过渡期内，具有证券投资基金托管业务资质的商业银行可以托管本行理财产品，但应当为每只产品单独开立托管账户，确保资产隔离。过渡期后，具有证券投资基金托管业务资质的商业银行应当设立具有独立法人地位的子公司开展资产管理业务，该商业银行可以托管子公司发行的资产管理产品，但应当实现实质性的独立托管。独立托管有名无实的，由金融监督管理部门进行纠正和处罚。	过渡期内，具有证券投资基金托管业务资质的商业银行可以托管本行理财产品，但应当为每只产品单独开立托管账户，确保资产隔离。过渡期后，具有证券投资基金托管业务资质的商业银行应当设立具有独立法人地位的子公司开展资产管理业务，该商业银行可以托管子公司发行的资产管理产品，但应当实现实质性的独立托管。独立托管有名无实的，由金融监督管理部门进行纠正和处罚。
十五、【规范资金池】金融机构应当做到每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。	十五、金融机构应当做到每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。
金融机构应当合理确定资产管理产品所投资资产的期限，加强对期限错配的流动性风险管理，金融监督管理部门应当制定流动性风险管理规定。	金融机构应当合理确定资产管理产品所投资资产的期限，加强对期限错配的流动性风险管理，金融监督管理部门应当制定流动性风险管理规定。
为降低期限错配风险，金融机构应当强化资产管理产品久期管理，封闭式资产管理产品最短期限不得低于90天。金融机构应当根据资产管理产品的期限设定不同的管理费率，产品期限越长，年化管理费率越低。	为降低期限错配风险，金融机构应当强化资产管理产品久期管理，封闭式资产管理产品期限不得低于90天。
资产管理产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日。	资产管理产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日。
资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的，应当为封闭式资产管理产品，并明确股权及其受（收）益权的退出安排。未上市企业股权及其受（收）益权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。	资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的，应当为封闭式资产管理产品，并明确股权及其受（收）益权的退出安排。未上市企业股权及其受（收）益权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。
金融机构不得违反相关金融监督管理部门的规定，通过为单一项目融资设立多只资产管理产品的方式，变相突破投资人数限制或者其他监管要求。同一金融机构发行多只资产管理产品投资同一资产的，为防止同一资产发生风险波及多只资产管理产品，多只资产管理产品投资该资产的资金总规模合计不得超过300亿元。如果超出该限额，需经相关金融监督管理部门批准。	金融机构不得违反金融监督管理部门的规定，通过为单一融资项目设立多只资产管理产品的方式，变相突破投资人数限制或者其他监管要求。同一金融机构发行多只资产管理产品投资同一资产的，为防止同一资产发生风险波及多只资产管理产品，多只资产管理产品投资该资产的资金总规模合计不得超过300亿元。如果超出该限额，需经相关金融监督管理部门批准。
十六、【资产组合管理】金融机构应当确保每只资产管理产品所投资资产与投资者的风险承担能力相适应，做到每只产品所投资资产的构成清晰、风险可识别。	十六、金融机构应当做到每只资产管理产品所投资资产的风险等级与投资者的风险承担能力相匹配，做到每只产品所投资资产构成清晰，风险可识别。
金融机构应当控制资产管理产品所投资资产的集中度。单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%，同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的30%，全部开放式公募资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的15%，全部资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的30%。金融监督管理部门另有规定的除外。	金融机构应当控制资产管理产品所投资资产的集中度：（一）单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%。（二）同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的30%。其中，同一金融机构全部开放式公募资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的15%。（三）同一金融机构全部资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的30%。金融监督管理部门另有规定的除外。
非因金融机构主观因素致使不符合前述比例限制的，金融机构应在流动性受限资产可出售、转让或者恢复交易的10个交易日内进行调整。	非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的，金融机构应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的10个交易日内调整至符合相关要求。

We Promise. We Deliver.